เมื่อวันที่ 28 สิงหาคม 2023 สำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ของสหรัฐอเมริกา (SEC) ดำเนินการบังคับใช้กฎระเบียบกับอุตสาหกรรม NFT เป็นครั้งแรก โดยกล่าวหาว่า Impact Theory, LLC ซึ่งเป็นบริษัทบันเทิงในแอลเอขายหลักทรัพย์ที่ไม่ได้จดทะเบียน ในที่สุดบริษัทก็มาถึง ข้อตกลงกับ ก.ล.ต.

นี่เป็นการบังคับใช้กฎระเบียบครั้งแรกของ SEC ที่ต่อต้านอุตสาหกรรม NFT ความมุ่งมั่นของ Impact Theory ที่มีต่อนักลงทุนในการเพิ่มมูลค่าของ NFT บริษัท และความมั่งคั่งร่วมกันเป็นกุญแจสำคัญในการระบุ NFT ว่าเป็น "หลักทรัพย์" บทความนี้จะทบทวนการบังคับใช้ทฤษฎีผลกระทบตามกฎระเบียบของ ก.ล.ต. และการคัดค้านของสมาชิก ก.ล.ต. เพื่อดูว่า ก.ล.ต. ยอมรับ NFT ประเภทใดว่าเป็น "หลักทรัพย์"

1. พื้นหลังกรณีทฤษฎีผลกระทบ NFT

จากข้อมูลของ SEC Impact Theory เสนอและขาย NFT สามประเภทที่แตกต่างกันในซีรีส์ Founder's Keys ให้กับนักลงทุนระหว่างเดือนตุลาคมถึงพฤศจิกายน 2021 ก่อนที่จะขาย NFT Impact Theory ได้จัดกิจกรรมออนไลน์บน Discord และแบ่งปันข้อมูลบนเว็บไซต์และช่องทางโซเชียลมีเดียเพื่อโปรโมต

ก.ล.ต. อ้างว่า: (1) Impact Theory เป็นตัวแทนแก่นักลงทุนว่าการซื้อ NFT ถือเป็นการลงทุนในธุรกิจของ Impact Theory และหาก Impact Theory ประสบความสำเร็จก็จะนำผลกำไรมาสู่นักลงทุน (2) Impact Theory บอกนักลงทุนที่มีศักยภาพว่า "กำลังพยายามสร้าง Disney คนต่อไป" และมูลค่าของ NFT จะเพิ่มขึ้น (3) Impact Theory ยังระบุด้วยว่าชะตากรรมของนักลงทุน NFT มีความสัมพันธ์อย่างใกล้ชิดกับชะตากรรมของ Impact Theory และผู้ก่อตั้ง

(https://opensea.io/collection/impact-theory-founders-key)

Impact Theory ขาย NFT จำนวน 13,921 รายการให้กับนักลงทุน และได้รับ ETH มูลค่ากว่า 29 ล้านดอลลาร์จากการขาย นอกจากนี้ Impact Theory ยังเป็นเจ้าของค่าลิขสิทธิ์ 10% จากการขาย NFT แต่ละครั้ง ซึ่งสร้าง ETH เพิ่มเติมมูลค่าประมาณ 978,000 ดอลลาร์สำหรับ Impact Theory

จากข้อเท็จจริงข้างต้น ก.ล.ต. สรุปว่า "ผู้ลงทุนที่มีศักยภาพและเกิดขึ้นจริงใน Impact Theory NFT เชื่อว่า NFT เป็นการลงทุนและน่าจะมีมูลค่ามากขึ้น" ก.ล.ต. กล่าวหา Impact Theory ว่าละเมิดมาตรา 5(a) และ (c) ของ พ.ร.บ. หลักทรัพย์ มาตราห้ามการออกหลักทรัพย์ไม่จดทะเบียน

ก่อนที่จะยอมรับข้อตกลงของ SEC Impact Theory ได้ใช้มาตรการแก้ไขบางอย่าง เช่น การซื้อ NFT มูลค่าประมาณ 7.7 ล้านดอลลาร์คืนจากนักลงทุน ส่วนหนึ่งของข้อตกลงกับ SEC นั้น Impact Theory ตกลงที่จะ (1) ทำลาย NFT ทั้งหมดที่ตนเป็นเจ้าของหรือควบคุมภายใน 10 วันนับจากวันที่ออกคำสั่ง (2) โพสต์ประกาศการบังคับใช้ตามกฎระเบียบบนเว็บไซต์และโซเชียลมีเดีย (3) แก้ไข การทำสัญญา NFT เพื่อกำจัดค่าลิขสิทธิ์ (4) จ่ายเงินที่ถูกขโมยและค่าปรับเป็นจำนวนเงินประมาณ 6.1 ล้านเหรียญสหรัฐ

2. “หลักทรัพย์” คืออะไร? ——การทดสอบฮาววี่

2. “หลักทรัพย์” คืออะไร? ——การทดสอบฮาววี่

หลังจากกรณี SEC v. Ripple กฎระเบียบของสหรัฐอเมริกาได้ใช้การทดสอบ Howey เพื่อระบุ "หลักทรัพย์" แม้ว่า ก.ล.ต. จะไม่ได้อธิบายอย่างชัดเจนว่า NFT เป็นไปตามการทดสอบ Howey ในเอกสารบังคับใช้ตามกฎระเบียบนี้อย่างไร แต่เรายังคงสามารถตัดสินตรรกะของการพิจารณาของ SEC ว่า NFT นั้นเป็น "หลักทรัพย์" จากข้อเท็จจริงที่ว่าทฤษฎีผลกระทบออกและขาย NFT

ในกรณีนี้ เราเห็นว่า NFT ของ Impact Theory สามารถเป็นไปตามมาตรฐานของการทดสอบ Howey บนพื้นผิวได้อย่างแน่นอน: (1) นักลงทุนได้ลงทุนเงิน (ETH) (2) NFT ที่ซื้อนั้นมีไว้เพื่อ "สาเหตุทั่วไป" ", ความมั่งคั่งของนักลงทุนเชื่อมโยงกับความมั่งคั่งของ Impact Theory (3) นักลงทุนคาดหวังที่จะทำกำไรผ่านความพยายามของ Impact Theory ในการสร้าง "ดิสนีย์รายต่อไป"

ในหมู่พวกเขา Impact Theory ให้คำมั่นสัญญากับนักลงทุนว่าความมั่งคั่งร่วมกันของพวกเขาจะเพิ่มขึ้นใน NFT และบริษัทต่างๆ ซึ่งเป็นกุญแจสำคัญในการระบุว่าพวกเขาเป็น "หลักทรัพย์"

3. คำชี้แจงคำคัดค้านของสมาชิก ก.ล.ต

หลังจากออกคำสั่งบังคับใช้ตามกฎระเบียบแล้ว Hester Peirce และ Mark Uyeda กรรมาธิการ ก.ล.ต. ได้ออกแถลงการณ์คัดค้านทันที โดยระบุว่ายังคงมีปัญหามากมายในการบังคับใช้ตามกฎระเบียบครั้งแรกของอุตสาหกรรม NFT ซึ่งจำเป็นต้องได้รับการชี้แจงก่อนที่จะมีคดีบังคับใช้ตามกฎระเบียบครั้งต่อไป ออกมา.

ประการแรก พวกเขาเชื่อว่าความมุ่งมั่นที่คลุมเครือของ Impact Theory ที่มีต่อนักลงทุน NFT ไม่เป็นไปตามมาตรฐานของการทดสอบ Howey หลักการเปิดเผยข้อมูลอย่างครบถ้วนภายใต้กฎหมายหลักทรัพย์ของสหรัฐอเมริกากำหนดให้ผู้ออกต้องมีแผนการใช้ที่ค่อนข้างชัดเจนและชัดเจน รวมถึงความคาดหวังด้านผลกำไรสำหรับเงินที่ได้จากการเสนอขายหลักทรัพย์ของตน ตามที่ระบุไว้ในหนังสือชี้ชวนในการเสนอขายหุ้น IPO และเอกสารทางเทคนิคใน ICO Peirce และ Uyeda กล่าวเพิ่มเติมว่า “สำนักงาน ก.ล.ต. จะไม่ดำเนินการบังคับใช้กับผู้ที่ขายนาฬิกา ภาพวาด หรือของสะสม แม้ว่าพวกเขาจะให้คำมั่นสัญญาที่คลุมเครือเกี่ยวกับการแข็งค่าของมูลค่า เช่น การสร้างการรับรู้ถึงแบรนด์เมื่อเวลาผ่านไปเพื่อเพิ่มการขายต่อของที่จับต้องได้เหล่านี้ รายการ.คุณค่า”

นอกจากนี้ การประชาสัมพันธ์อย่างฉูดฉาดและข้อความที่คลุมเครือของ Impact Theory ยังสร้างภาพลวงตาที่ทำให้นักลงทุนเข้าใจผิด ดังที่ Peirce และ Uyeda ชี้ให้เห็น: "ในความเป็นจริง NFT ไม่เกี่ยวข้องกับส่วนของผู้ถือหุ้นของบริษัทหรือมูลค่าของบริษัท ภาพลวงตา/การทำให้เข้าใจผิดนี้อาจถือเป็นข้อหาฉ้อโกงด้วยหรือไม่"

ประการที่สอง Peirce และ Uyeda ยังระบุด้วยว่าแม้ว่าจะเป็นไปตามข้อกำหนดของการทดสอบ Howey ไม่ว่า ก.ล.ต. จะดำเนินการบังคับใช้ตามกฎระเบียบดังกล่าวหรือไม่ ก็ยังมีข้อสงสัยอยู่ เนื่องจากความผิดปกติในการขายหลักทรัพย์ที่ไม่ได้จดทะเบียนมักจะสามารถแก้ไขได้ด้วยข้อเสนอเพิกถอน Impact Theory จึงจัดทำข้อเสนอดังกล่าวผ่านโครงการซื้อคืน

ในที่สุด Peirce และ Uyeda ได้หยิบยกประเด็นต่างๆ ที่พวกเขาเชื่อว่า SEC ควรพิจารณาก่อนที่จะดำเนินการบังคับใช้กฎระเบียบในอุตสาหกรรม NFT ในอนาคต ซึ่งส่วนใหญ่ได้แก่:

(https://metanews.com/sec-says-nfts-sold-by-impact-theory-are-securities-in-landmark-case/)

4. NFT ประเภทใดที่จะถือเป็นหลักทรัพย์?

ก่อนอื่น เรามาลองตอบคำถามของ Peirce และ Uyeda ว่าควรควบคุม NFT อย่างไร นี่คือพื้นฐาน

4.1 NFT ควรได้รับการควบคุมอย่างไร

สาระสำคัญของ NFT คือโทเค็นประเภทหนึ่ง มูลค่าที่จับได้ขึ้นอยู่กับมูลค่าของสินทรัพย์อ้างอิงที่ยึดไว้ แหล่งที่มาของมูลค่าสามารถมีความหลากหลาย แอตทริบิวต์มูลค่าสินทรัพย์เฉพาะของ NFT เชื่อมโยงกับแอตทริบิวต์มูลค่าของ สินทรัพย์อ้างอิง

อ้างอิงจากสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และสัญญาซื้อขายล่วงหน้าของฮ่องกง (SFC) ที่ออกเมื่อวันที่ 6 มิถุนายน 2022 เพื่อเตือนนักลงทุนให้ใส่ใจกับความเสี่ยงของ NFT การแจ้งเตือนนี้บ่งชี้ว่าหาก NFT เป็นตัวแทนดิจิทัลที่แท้จริงของของสะสม (อาร์ตเวิร์ก เพลง หรือวิดีโอ) กิจกรรมที่เกี่ยวข้องไม่อยู่ในขอบเขตการกำกับดูแลของ SFC อย่างไรก็ตาม NFT บางส่วนข้ามขอบเขตระหว่างสินทรัพย์สะสมและสินทรัพย์ทางการเงิน และอาจมีคุณสมบัติของ "หลักทรัพย์" ที่ควบคุมโดยกฎหมายหลักทรัพย์และสัญญาซื้อขายล่วงหน้า ดังนั้นจึงต้องอยู่ภายใต้การกำกับดูแล

ดังนั้น NFT จึงสามารถจัดการได้ใน 3 สถานการณ์ตามคุณลักษณะของสินทรัพย์อ้างอิง: (1) NFT ที่มีสินทรัพย์อ้างอิงเป็นหลักทรัพย์จะได้รับการควบคุมดูแลโดยกฎหมายและข้อบังคับที่เกี่ยวข้องกับหลักทรัพย์ (2) NFT ที่มีสินทรัพย์อ้างอิงเป็นสินค้าโภคภัณฑ์จะได้รับการดูแล โดยสินค้าโภคภัณฑ์ / จะต้องกำกับดูแลกฎหมายและข้อบังคับที่เกี่ยวข้องกับสินทรัพย์เสมือน (3) หากสินทรัพย์อ้างอิงเป็นตราสารทุนที่แตกต่างกันแล้วแต่กรณีขึ้นอยู่กับคุณสมบัติของทุน

ในทำนองเดียวกัน วิธีที่ NFT จำเป็นต้องเปิดเผยข้อมูลก็ต้องพิจารณาจากคุณสมบัติของสินทรัพย์อ้างอิงด้วย

(https://cointelegraph.com/news/sec-investigating-nft-market-over-potential-securities-violations-reports)

4.2 นอกจากสินทรัพย์ NFT เองที่มีคุณลักษณะด้านความปลอดภัยแล้ว วิธีการออกและการขาย NFT (ธุรกรรมในตลาดรอง) จะถือเป็นการเสนอขายหลักทรัพย์ด้วยหรือไม่

มีสองวิธีที่ NFT จะรวมอยู่ในการกำกับดูแล "หลักทรัพย์" ทั้งนี้ขึ้นอยู่กับเนื้อหาทางเศรษฐกิจของธุรกรรม: (1) สินทรัพย์อ้างอิงที่ออกนั้นเป็นหลักทรัพย์ของตัวเอง เช่น การทำให้ส่วนของผู้ถือหุ้นของบริษัทกลายเป็น NFT (2) ไม่ว่า สินทรัพย์อ้างอิงเป็นหลักทรัพย์หรือไม่ NFT ลักษณะการขายถือเป็นข้อเสนอของ "หลักทรัพย์"

มีสองวิธีที่ NFT จะรวมอยู่ในการกำกับดูแล "หลักทรัพย์" ทั้งนี้ขึ้นอยู่กับเนื้อหาทางเศรษฐกิจของธุรกรรม: (1) สินทรัพย์อ้างอิงที่ออกนั้นเป็นหลักทรัพย์ของตัวเอง เช่น การทำให้ส่วนของผู้ถือหุ้นของบริษัทกลายเป็น NFT (2) ไม่ว่า สินทรัพย์อ้างอิงเป็นหลักทรัพย์หรือไม่ NFT ลักษณะการขายถือเป็นข้อเสนอของ "หลักทรัพย์"

เท่าที่เกี่ยวข้องกับ (2) ศาลใน SEC v. Ripple ถือว่าเนื้อหาพื้นฐานของ "สัญญาการลงทุน" ส่วนใหญ่เป็นเพียงสินค้าโภคภัณฑ์ (สินค้าโภคภัณฑ์แบบสแตนด์อโลน) ซึ่งไม่จำเป็นต้องเป็นไปตามคำจำกัดความของ "หลักทรัพย์" เช่นเดียวกับ SEC กับสวนผลไม้ของ WJ Howey Co. ในคดีนี้ และวัตถุอ้างอิงของ "สัญญาการลงทุน" อื่นๆ เช่น ทองคำ น้ำมันดิบ ฯลฯ วิธีการตรวจสอบว่าธุรกรรมถือเป็น "สัญญาการลงทุน" หรือไม่นั้น จำเป็นต้องตัดสินด้วยว่ารูปแบบการขายที่แตกต่างกันนั้นถือเป็นการขาย "หลักทรัพย์" หรือไม่ โดยการตัดสินเนื้อหาทางเศรษฐกิจของธุรกรรมที่เกี่ยวข้อง

ในกรณีของ SEC v. Ripple โทเค็น Ripple XRP ไม่จำเป็นต้องเป็นไปตามคำจำกัดความของ "ความปลอดภัย" แต่ความจริงที่ว่าโทเค็นดังกล่าวได้รับการส่งเสริมและขายให้กับนักลงทุนในยุคแรกนั้นถือเป็น "สัญญาการลงทุน" และดังนั้นจึงรวมอยู่ในคำจำกัดความของ "ความปลอดภัย".

ในกรณีนี้ NFT เองไม่มีคุณสมบัติ "ความปลอดภัย" แต่การตลาดและการส่งเสริมการขายของ Impact Theory บอกกับนักลงทุนที่มีศักยภาพว่า "กำลังพยายามสร้าง Disney คนต่อไป" และมูลค่าของ NFT ก็จะเพิ่มขึ้นตามไปด้วย ด้วยวิธีนี้ การขาย NFT มีความเป็นไปได้ที่จะกลายเป็น "สัญญาการลงทุน" และรวมอยู่ในคำจำกัดความของ "ความปลอดภัย"

โดยสรุป "หลักทรัพย์" หมายความว่านักลงทุนมีส่วนร่วมในธุรกิจของบุคคลที่สามโดยการลงทุนด้วยเงินเท่านั้นและคาดว่าจะได้รับผลประโยชน์ผ่านความพยายามของบุคคลที่สาม หากไม่มีความพยายามของบุคคลที่สามหรือบุคคลที่สาม หากความพยายามล้มเหลว ผู้ลงทุนจะเผชิญกับความเสี่ยงในการสูญเสียจำนวนเงินลงทุน

5. เขียนต่อท้าย

แม้ว่าการบังคับใช้กฎระเบียบของ ก.ล.ต. จะไม่ส่งผลต่อคำพิพากษาของศาล แต่ผลลัพธ์นี้ยังคงมีนัยสำคัญ เนื่องจากเป็นครั้งแรกที่พบว่าการขาย NFT เป็นการละเมิดบทบัญญัติของพระราชบัญญัติหลักทรัพย์เกี่ยวกับการขายหลักทรัพย์ที่ไม่ได้จดทะเบียน

ในบริบทของสภาพแวดล้อมด้านกฎระเบียบที่ไม่แน่นอน หน่วยงานกำกับดูแล เช่น SEC และ CFTC ยังคงท้าทายอุตสาหกรรมการเข้ารหัสและกำลังเจาะลึกมากขึ้น หลังจากที่ ก.ล.ต. ได้ยื่นฟ้องต่อ Binance และ Coinbase ยักษ์ใหญ่ด้าน crypto คดีบังคับใช้กฎระเบียบครั้งแรกกับอุตสาหกรรม NFT นี้แสดงให้เห็นว่า ก.ล.ต. ไม่ได้ชะลอตัวลง

ก่อนหน้านี้ ฉันได้พูดถึงประเด็นการปฏิบัติตามข้อกำหนดของโครงการ NFT ในบทความ "เรื่องการปฏิบัติตามกฎหมายสำหรับโครงการ NFT ของแบรนด์ที่ดำเนินงานในต่างประเทศ" อย่างไรก็ตาม เห็นได้ชัดว่าด้วยการเสริมสร้างความเข้มแข็งของการกำกับดูแลอย่างต่อเนื่อง บริษัทต่างๆ ในอุตสาหกรรมการเข้ารหัสยังคงจำเป็นต้องดำเนินการต่อไป หารือกับทนายความที่มีประสบการณ์ วิธีการดำเนินคดี กฎระเบียบ และการปฏิบัติตาม