เมื่อวันที่ 19 พฤษภาคม Xing Ziqiang หัวหน้าคณะนักเศรษฐศาสตร์ประจำประเทศจีนของ Morgan Stanley ได้ตีพิมพ์รายงานการวิจัยเรื่อง "Stablecoins and RMB Internationalization?" ซึ่งรายงานดังกล่าวได้ระบุว่าบริษัทหลักทรัพย์ต่างชาติมีมุมมองต่อ stablecoins อย่างไร และผลกระทบที่มีต่อ RMB Internationalization เป็นอย่างไร

ข้อความเต็มมีดังนี้:

เราเชื่อว่าความสนใจที่เพิ่มขึ้นของจีนใน stablecoin เมื่อไม่นานนี้เป็นผลมาจากความกังวลว่ากฎหมาย stablecoin ของสหรัฐฯ อาจขยายอิทธิพลของเงินดอลลาร์ ธนาคารกลางของจีนกำลังใช้ฮ่องกงเป็นพื้นที่ทดสอบทางเลือกการชำระเงินในอนาคต แต่การสร้างโทเค็นเพียงอย่างเดียวจะไม่ทำให้เงินหยวนเป็นสกุลเงินสากล งานที่แท้จริงอยู่ที่การปฏิรูปในประเทศ

เหตุใดปักกิ่งจึงมุ่งเน้นไปที่ Stablecoin ในตอนนี้?

การผ่านร่างพระราชบัญญัติ GENIUS โดยวุฒิสภาสหรัฐ ซึ่งกำหนดให้ต้องมีการหนุนหลังสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐอย่างเต็มรูปแบบ ถือเป็นจุดเปลี่ยน หากผ่านร่างพระราชบัญญัตินี้ จะทำให้สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐที่ผูกกับดอลลาร์สหรัฐ (ซึ่งปัจจุบันคิดเป็น 99% ของตลาดสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐ) กลายเป็นเงินดอลลาร์สังเคราะห์ และฝังไว้ในระบบการชำระเงินทั่วโลกอย่างลึกซึ้ง ส่งผลให้มีความต้องการพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐเพิ่มมากขึ้น

ในมุมมองของเรา นี่ไม่ใช่การท้าทายต่อความโดดเด่นของดอลลาร์ แต่เป็นการทำให้ดอลลาร์แข็งแกร่งขึ้น Stablecoin ไม่ใช่สกุลเงินใหม่ แต่เป็นช่องทางการจัดจำหน่ายใหม่สำหรับสกุลเงินที่มีอยู่ Stablecoin ขยายอิทธิพลของดอลลาร์ไปยังสกุลเงินดิจิทัล Web3 และตลาดเกิดใหม่ผ่านการชำระเงินแบบต้นทุนต่ำและเกือบจะทันที

หากจีนเพิกเฉยต่อแนวโน้มดังกล่าว ก็เท่ากับว่ามีความเสี่ยงที่จะตกยุคในการแข่งขันด้านโครงสร้างพื้นฐานดิจิทัล โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพเริ่มมีบทบาทมากขึ้นในการหลีกเลี่ยงเครือข่ายธนาคารแบบดั้งเดิม

การเปลี่ยนแปลงของธนาคารกลางจีน: จากการห้ามสู่แผนพิมพ์เขียว

การซื้อขายสกุลเงินดิจิทัลถือเป็นสิ่งผิดกฎหมายในจีนแผ่นดินใหญ่ตั้งแต่เดือนกันยายน 2021 เนื่องจากหน่วยงานกำกับดูแลกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงด้านเสถียรภาพทางการเงิน แต่ผู้ว่าการธนาคารกลาง Pan Gongsheng ได้ส่งสัญญาณถึงการเปลี่ยนแปลงนโยบายในสุนทรพจน์ของเขาที่ Lujiazui Forum ในสัปดาห์นี้ โดยเขาเรียกร้องให้มีระบบการเงินโลกแบบหลายขั้วและให้คำมั่นว่าจะรักษาความปลอดภัยให้กับธุรกรรมระหว่างประเทศ เมื่อประสิทธิภาพดีขึ้นและเทคโนโลยีมีการพัฒนาเต็มที่ หยวนดิจิทัลและสกุลเงินดิจิทัลแบบเสถียรจึงได้รับการเสนอให้เป็นทางเลือกที่เป็นไปได้สำหรับการชำระเงินข้ามพรมแดน โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ผู้ว่าการ Pan กล่าวว่าเทคโนโลยีดิจิทัลได้เปิดเผยจุดอ่อนของระบบการชำระเงินข้ามพรมแดนแบบดั้งเดิม ซึ่งไม่มีประสิทธิภาพและเสี่ยงต่อความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์

RMB Stablecoin - โอกาสและข้อจำกัด

ปัจจุบัน การชำระเงินของสกุลเงินดิจิทัลหยวนข้ามพรมแดนนั้นส่วนใหญ่อาศัยโครงการ M-Bridge ซึ่งเป็นแพลตฟอร์มสกุลเงินดิจิทัลของธนาคารกลางหลายแห่งที่พัฒนาโดยธนาคารเพื่อการชำระหนี้ระหว่างประเทศ (BIS) อย่างไรก็ตาม โครงการดังกล่าวยังคงมีขนาดเล็ก โดยมีธนาคารกลางเพียงห้าแห่งที่เข้าร่วม และการถอนตัวของธนาคารเพื่อการชำระหนี้ระหว่างประเทศในเดือนตุลาคม 2024 อาจทำให้การขยายตัวในอนาคตช้าลง ในทางทฤษฎีแล้ว สกุลเงินดิจิทัลหยวนแบบเสถียรมีลักษณะการกระจายอำนาจ การเข้าถึงที่ง่ายดาย และประสิทธิภาพสูง และเป็นส่วนเสริมที่ดีสำหรับการทำธุรกรรมข้ามพรมแดน อย่างไรก็ตาม การห้ามในประเทศ การควบคุมเงินทุน และการขาดการยอมรับในระดับโลกภายใต้การครอบงำของสกุลเงินดิจิทัลดอลลาร์สหรัฐฯ ล้วนจำกัดการพัฒนาสกุลเงินดิจิทัลแบบเสถียรของหยวน

ฮ่องกง - พื้นที่ทดลองเชิงยุทธศาสตร์

ฮ่องกงเป็นเขตอำนาจศาลแห่งแรกในโลกที่ผ่านกฎหมายเกี่ยวกับสกุลเงินเสถียร ซึ่งมีผลบังคับใช้เมื่อวันที่ 1 สิงหาคม กฎหมาย Stablecoin กำหนดให้สกุลเงินเสถียรต้องได้รับการหนุนหลังด้วยเงินสำรองที่มีคุณภาพสูง 100% และผูกกับสกุลเงินที่เกี่ยวข้อง (ไม่ว่าจะเป็นดอลลาร์สหรัฐ ดอลลาร์ฮ่องกง หรือเงินหยวนนอกประเทศ) ซึ่งถือเป็นการปูทางทางกฎหมายครั้งแรกสำหรับสกุลเงินเสถียรของสกุลเงินหยวนนอกประเทศ ตามกฎหมาย ฮ่องกงจะส่งเสริมสกุลเงินเสถียรที่ผูกกับดอลลาร์สหรัฐและดอลลาร์ฮ่องกงก่อน เพื่อสร้างความเชื่อมั่นทางเทคนิคและตลาด จากนั้นจึงส่งเสริมสกุลเงินเสถียรที่ผูกกับเงินหยวนนอกประเทศ โดยอาศัยแหล่งสภาพคล่องเงินหยวนนอกประเทศที่ลึกของฮ่องกง (ประมาณ 1 ล้านล้านหยวน) สกุลเงินเสถียรของสกุลเงินหยวนนอกประเทศจะให้การตรวจสอบสำหรับสถานการณ์การใช้งานจริงของการชำระเงินข้ามพรมแดนโดยไม่ละเมิดการควบคุมเงินทุนในแผ่นดินใหญ่หรือส่งผลกระทบต่อเสถียรภาพทางการเงินในประเทศ การใช้เงินหยวนนอกประเทศที่เพิ่มขึ้นจะผลักดันความต้องการสินทรัพย์ของสกุลเงินหยวน (เช่น พันธบัตรรัฐบาลเงินหยวนนอกประเทศและตั๋วเงินของธนาคารกลาง) อีกด้วย

Stablecoins เป็นเครื่องมือ ไม่ใช่กลยุทธ์

ควรชัดเจนว่าการเพิ่มขึ้นของ stablecoin ไม่ได้หมายถึงการจัดตั้งระบบการเงินระหว่างประเทศ "ที่มีอำนาจอธิปไตยสูงสุด" ใหม่ ในความเป็นจริง stablecoin เป็นเพียงส่วนขยายของเงินที่ใช้ชำระหนี้ตามกฎหมายที่มีอยู่ภายใต้การกำกับดูแล ซึ่งใช้เพื่ออำนวยความสะดวกในการทำธุรกรรมข้ามพรมแดน ในแง่นี้ เราเชื่อว่าการพัฒนา stablecoin ของ RMB ควรได้รับการพิจารณาให้เป็นส่วนประกอบที่มีศักยภาพของโครงสร้างพื้นฐานการชำระเงินข้ามพรมแดนของ RMB ของจีน ซึ่งรวมถึงข้อตกลงสวอป RMB ระบบการชำระเงินข้ามพรมแดนของ RMB (CIPS) และเครือข่ายบริการหักบัญชี RMB ทั่วโลก

การก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐานไม่ใช่ทุกอย่าง การขยายสกุลเงินหยวนสู่สากลยังคงเป็นการต่อสู้ระยะยาว

แม้ว่าปักกิ่งจะเร่งสร้างโครงสร้างพื้นฐานการชำระเงินข้ามพรมแดน แต่การใช้เงินหยวนในระดับสากลกลับลดลงในช่วงสามปีที่ผ่านมา โดยสัดส่วนของเงินหยวนในสกุลเงินสำรองโลกลดลงเหลือ 2.2% ณ สิ้นปี 2024 จาก 2.8% ณ ต้นปี 2022 สาเหตุหลักเกิดจากความกังวลของตลาดเกี่ยวกับ "ความท้าทาย 3D" ของจีน (หนี้สิน เงินฝืด และโครงสร้างประชากร) ทำให้กระแสเงินทุนไหลเวียนลดลง ซึ่งชดเชยการเติบโตของการใช้เงินหยวนในการค้า

นั่นหมายความว่ากุญแจสำคัญในการเพิ่มการใช้เงินหยวนทั่วโลกอยู่ที่ความเชื่อมั่นทั่วโลกที่มีต่อศักยภาพการเติบโตทางเศรษฐกิจของจีน เพื่อจุดประสงค์นี้ เราเชื่อว่าจำเป็นต้องมีมาตรการเชิงโครงสร้างที่เด็ดขาดเพื่อให้เกิดการปรับสมดุลทางเศรษฐกิจผ่านการบริโภคและทำลายวงจรเงินฝืด ซึ่งรวมถึงการปฏิรูปสวัสดิการสังคม การปรับโครงสร้างหนี้ การปฏิรูปภาษี และสภาพแวดล้อมการกำกับดูแลที่สนับสนุนการเติบโต การปฏิรูปทั้งหมดนี้เป็นการปฏิรูปที่ยากลำบากซึ่งสามารถดำเนินการได้ในลักษณะค่อยเป็นค่อยไปเท่านั้น (ดู "จีนกำลังปรับสมดุลหรือไม่" ในวันที่ 28 พฤษภาคม 2025) ซึ่งหมายความว่าเส้นทางสู่การทำให้เงินหยวนเป็นสากลอาจยาวนานและเต็มไปด้วยการพลิกผัน