ในวันที่ 1 ธันวาคม พ.ศ. 2568 Strategy (เดิมชื่อ MicroStrategy) ซึ่งเป็นบริษัทสำรอง Bitcoin ที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ที่ใหญ่ที่สุดในโลก ได้ประกาศแผนริเริ่มที่สำคัญ นั่นคือการจัดตั้งเงินสำรองเงินสดมูลค่า 1.44 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ

ช่วงเวลาของการประกาศนี้น่าสนใจอย่างยิ่ง เนื่องจากราคา Bitcoin ร่วงลงจากจุดสูงสุด และการซื้อ Bitcoin ล่าสุดของบริษัทก็ชะลอตัวลงอย่างมากเมื่อเทียบกับปกติ ข้อมูลแสดงให้เห็นว่า Strategy ซื้อ Bitcoin เพียง 130 เหรียญระหว่างวันที่ 17 ถึง 30 พฤศจิกายน โดยมียอดใช้จ่ายรวม 11.7 ล้านดอลลาร์

ณ วันที่ 30 พฤศจิกายน 2568 บริษัทถือครองบิตคอยน์ทั้งหมด 650,000 หน่วย มูลค่ารวมประมาณ 48.38 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยมีราคาซื้อเฉลี่ยประมาณ 74,436 ดอลลาร์สหรัฐ บริษัทนี้กลายเป็นผู้ถือครองบิตคอยน์ 3.1% ของอุปทานบิตคอยน์ทั่วโลก บัดนี้ บริษัทกลยุทธ์นี้ได้ประกาศอย่างกะทันหันว่ากำลัง "ประหยัดเงิน" และสัญญาณที่อยู่เบื้องหลังเรื่องนี้สมควรแก่การวิเคราะห์เชิงลึกมากกว่าตัวเลขเสียอีก

รายละเอียดสำรองเงิน 1.44 พันล้านเหรียญสหรัฐ

ประกาศดังกล่าวระบุอย่างชัดเจนว่าเงินทุนดังกล่าวจะถูกนำไปใช้เฉพาะเพื่อครอบคลุมการจ่ายเงินปันผลในอีก 21 เดือนข้างหน้า (โดยสามารถเพิ่มเป็นอย่างน้อย 24 เดือนโดยไม่ต้องสำรองเงินสำรอง) และดอกเบี้ยหนี้ที่อาจเกิดขึ้น ซึ่งหมายความว่าบริษัทกำลังพยายามแยกผลตอบแทนของผู้ถือหุ้นออกจากความผันผวนของราคาบิตคอยน์ เพื่อให้มั่นใจว่าจะมีกระแสเงินสดแม้ว่าราคาจะลดลงก็ตาม

ในส่วนของแหล่งที่มาของเงินทุนนั้น ได้มาจากการระดมทุนผ่านโครงการขายหุ้นผ่านตู้ ATM (At-The-Market) กล่าวอีกนัยหนึ่ง Strategy ได้ขายหุ้นสามัญคลาส A ในตลาดรอง แต่เงินที่ได้นั้นไม่ได้นำไปซื้อ Bitcoin แต่กลับกลายเป็นเงินฝากในธนาคารในรูปดอลลาร์สหรัฐฯ

ระหว่างวันที่ 17 ถึง 30 พฤศจิกายน Strategy ได้ขายหุ้นสามัญจำนวน 8.214 ล้านหุ้น ทำให้ได้รับรายได้สุทธิ 1.478 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งส่วนใหญ่นำไปใช้สร้างสำรองนี้

ความสำคัญของขนาดทุนสำรองนี้มีหลายมิติ จากการเปิดเผยของ Strategy กองทุนนี้คิดเป็น 2.2% ของมูลค่าบริษัท 2.8% ของมูลค่าหุ้น และ 2.4% ของมูลค่าสินทรัพย์ Bitcoin แม้ว่าเปอร์เซ็นต์ดังกล่าวจะไม่มาก แต่ความหมายเชิงสัญลักษณ์นั้นยิ่งใหญ่กว่าตัวเลขมาก

นี่ถือเป็นการเปลี่ยนแปลงเชิงคุณภาพในตรรกะการจัดสรรทุนของกลยุทธ์: จาก "การเจือจางทุนเพื่อซื้อสินทรัพย์ถาวร (Bitcoin)" ไปเป็น "การเจือจางทุนเพื่อซื้อเงินทุนสำรองสภาพคล่องส่วนใหญ่ (สกุลเงินเฟียต)"

เจตนาเชิงกลยุทธ์ของกลยุทธ์คืออะไร?

I. การคุ้มครองสินเชื่อ

Strategy ไม่เพียงแต่ออกพันธบัตรแบบดั้งเดิมในตลาดเท่านั้น แต่ยังเปิดตัวหุ้นบุริมสิทธิ์หลายชุด ได้แก่ STRF, STRK, STRD เป็นต้น หุ้นบุริมสิทธิ์เหล่านี้สัญญาว่าจะให้ผลตอบแทนรายปีที่ 8%-10%

ผลตอบแทนนี้ไม่ใช่โชคลาภก้อนโต ในสภาพแวดล้อมอัตราดอกเบี้ยมหภาคปัจจุบัน ผลตอบแทนนี้ถือเป็นผลตอบแทนที่น่าดึงดูดอย่างยิ่งอยู่แล้ว แต่ความน่าดึงดูดใจนี้ต้องแลกมาด้วยภาระผูกพันมหาศาล บริษัทต่างๆ ต้องมั่นใจว่าจะมีการชำระเงินรายเดือนหรือรายไตรมาส

หากกลยุทธ์ไม่สามารถจ่ายเงินปันผลได้ตรงเวลา จะก่อให้เกิดปฏิกิริยาลูกโซ่ตามมา ได้แก่ การปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือ → ต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้น → อัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นสำหรับการออกหุ้นบุริมสิทธิ์ในอนาคต → ภาระดอกเบี้ยที่หนักขึ้น ซึ่งจะก่อให้เกิด “วงจรแห่งความตายของสินเชื่อ”

การจัดตั้งเงินสำรองดอลลาร์มีวัตถุประสงค์เพื่อเป็นตาข่ายนิรภัยในกระบวนการนี้ โดยส่งสัญญาณไปยังเจ้าหนี้และนักลงทุนทุกคนว่า "กลยุทธ์นี้มีเงินสดเพียงพอและจะไม่ผิดนัดชำระหนี้ อย่างน้อยก็อยู่ในวงเงินสำรองดอลลาร์"

ที่น่าสังเกตก็คือ กลยุทธ์ดังกล่าวยังเพิ่มอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลรายเดือนของหุ้น STRC จาก 10.50% เป็น 10.75% ในเวลาเดียวกัน เพื่อดึงดูดนักลงทุนให้มากขึ้นและเพื่อให้แน่ใจว่าการจัดหาเงินทุนจะราบรื่น

II. แนวป้องกันของ “เกลียวมรณะ”

ความกังวลหลักของ Strategy ในตลาดคืออะไร? ง่ายๆ เลยคือ บริษัทจะถูกบังคับให้ขาย Bitcoin จำนวนมากเพื่อประคองตัวรอดเมื่อราคา Bitcoin ร่วงลงหรือไม่?

II. แนวป้องกันของ “เกลียวมรณะ”

ความกังวลหลักของ Strategy ในตลาดคืออะไร? ง่ายๆ เลยคือ บริษัทจะถูกบังคับให้ขาย Bitcoin จำนวนมากเพื่อประคองตัวรอดเมื่อราคา Bitcoin ร่วงลงหรือไม่?

ความกังวลนี้ไม่ได้ไร้เหตุผล ในอดีต บริษัทหลายแห่งที่ถือครองสินทรัพย์ที่มีความผันผวนสูงมักถูกบังคับให้ขายสินทรัพย์ในราคาที่ต่ำในช่วงเวลาที่เลวร้ายที่สุด เนื่องจากแรงกดดันด้านกระแสเงินสด ส่งผลให้ภาวะตกต่ำของตลาดยิ่งทวีความรุนแรงยิ่งขึ้น

เงินสำรองมูลค่า 1.44 พันล้านดอลลาร์สหรัฐเป็นการตอบสนองโดยตรงต่อความกังวลนี้ อย่างไรก็ตาม ฟอง เล ซีอีโอของ Strategy ได้ให้สัมภาษณ์กับ What Bitcoin Done ว่า หากมูลค่า mNAV ของบริษัทลดลงต่ำกว่า 1 และตัวเลือกการระดมทุนเริ่มลดลง การขาย Bitcoin ถือเป็นสิ่งที่ "สมเหตุสมผล" ในทางคณิตศาสตร์ ซึ่งเขาเรียกว่า "การปกป้องกำไรต่อหุ้น Bitcoin" อย่างไรก็ตาม เขาชี้แจงว่านี่จะเป็นทางเลือกสุดท้าย ไม่ใช่การปรับเปลี่ยนนโยบาย

III. เสถียรภาพราคาหุ้นและผลตอบแทนดึงดูดนักลงทุน

Strategy พยายามดึงดูดกลุ่มนักลงทุนกลุ่มใหม่ด้วยการจัดสรรเงินปันผลสำรองไว้ 21 เดือน ซึ่งก็คือกลุ่มนักลงทุนที่เน้นรับรายได้แบบดั้งเดิม

นักลงทุนเหล่านี้ไม่จำเป็นต้องเข้าใจตรรกะอันลึกซึ้งของ Bitcoin หรือต้องทนทุกข์ทรมานกับความทรมานทางจิตใจจากความผันผวนของราคา พวกเขาเพียงแค่ต้องการผลตอบแทนเงินสดที่มั่นคงและคาดการณ์ได้ กลยุทธ์ในปัจจุบันสามารถมอบความสามารถในการคาดการณ์ให้พวกเขาได้ แม้ว่าราคา Bitcoin จะลดลง 50% หรือมากกว่านั้น เงินปันผลก็ยังคงจ่ายตรงเวลา

แน่นอนว่าราคาหุ้นของ Strategy สะท้อนถึงความกังวลของนักลงทุน โดยร่วงลงมากกว่า 10% ในระหว่างวันเมื่อวันที่ 1 ธันวาคม โดยแตะจุดต่ำสุดที่ 156 ดอลลาร์ ก่อนที่จะปิดที่ 172 ดอลลาร์

ประเด็นที่น่าโต้แย้ง: ศรัทธาที่พังทลายหรือการประนีประนอมที่เป็นผู้ใหญ่?

การตัดสินใจครั้งนี้ก่อให้เกิดข้อถกเถียงอย่างรุนแรงในชุมชน Bitcoin แก่นแท้ของข้อถกเถียงนี้สะท้อนให้เห็นถึงความแตกต่างอย่างลึกซึ้งในความเชื่อ

นักลงทุนยินดีที่จะยอมรับการเจือจางของหุ้น เพราะพวกเขาเชื่อว่า Strategy สามารถใช้เงินนี้เพื่อซื้อ Bitcoin ที่กำลังมีมูลค่าเพิ่มขึ้นได้ ปัจจุบัน ส่วนของผู้ถือหุ้นกำลังถูกเจือจางเพื่อแลกกับสกุลเงินเฟียต (ดอลลาร์สหรัฐ) ที่มีมูลค่าลดลง นักลงทุนหัวรุนแรงบางรายกล่าวหาว่าการกระทำเช่นนี้เป็นการทรยศต่อกลยุทธ์ "ที่ใช้ Bitcoin เป็นฐาน"

เมื่อพิจารณาจากราคา Bitcoin ที่ลดลง ตามตรรกะในอดีตของ Strategy ตอนนี้น่าจะเป็นช่วงเวลาที่ดีที่สุดในการ "ซื้อเมื่อราคาตก" การเลือกที่จะถือเงินสดและชะลอการซื้อ Bitcoin ในเวลานี้ หมายความว่าฝ่ายบริหารเชื่อว่า Bitcoin จะร่วงลงไปอีกหรือไม่? พฤติกรรม "จับจังหวะตลาด" นี้ขัดแย้งกับปรัชญา "การเฉลี่ยต้นทุนดอลลาร์ในระยะยาว" ที่บริษัทเคยส่งเสริมไว้ก่อนหน้านี้

ความเสี่ยงมีอะไรบ้าง?

เครื่องยนต์สภาพคล่องหยุดทำงาน

Strategy เป็นหนึ่งในผู้ซื้อรายใหญ่ที่สุดในตลาด Bitcoin เมื่อผู้ซื้อรายใหญ่ที่สุดรายนี้ประกาศว่า "เราจะประหยัดเงินและชะลอการซื้อ" ถือเป็นการกระทบอย่างหนักต่อความเชื่อมั่นของตลาดที่เปราะบางอยู่แล้ว ในระยะสั้น Bitcoin อาจเผชิญกับแรงกดดันขาลงที่รุนแรงยิ่งขึ้นเนื่องจากการสูญเสียการสนับสนุนสภาพคล่องที่สำคัญนี้

ความเสี่ยงของระบบจากการมีสมาธิ

ปัจจุบัน Strategy ถือครอง Bitcoin อยู่ 3.1% จากอุปทาน Bitcoin ทั้งหมด 21 ล้านเหรียญ ความเข้มข้นนี้เองถือเป็นความเสี่ยงเชิงระบบ หาก Strategy จำเป็นต้องขาย Bitcoin จำนวนมากเพื่อรับมือกับวิกฤตไม่ว่าด้วยเหตุผลใดก็ตาม แรงขายในตลาดอาจก่อให้เกิดปฏิกิริยาลูกโซ่ได้

จุดสำคัญของความสามารถในการจัดหาเงินทุน

รูปแบบการเติบโตของ Strategy สร้างขึ้นจากความสามารถในการจัดหาเงินทุนอย่างต่อเนื่อง ปัจจุบัน งบการเงินของบริษัทแสดงให้เห็นว่าบริษัทยังคงมีเงินทุนสำรองอีก 14.375 พันล้านดอลลาร์สหรัฐสำหรับการเสนอขายหุ้นในอนาคต อย่างไรก็ตาม "คลังอาวุธ" นี้มีจำกัด โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อระดับความเสี่ยงที่ยอมรับได้ในตลาดลดลง

หากความสามารถในการจัดหาเงินทุนลดลง หากตลาดหมีกินเวลานานกว่า 21 เดือน และหากสภาพแวดล้อมของตลาดทุนโดยรวมยังคงซบเซา กลยุทธ์อาจต้องเผชิญกับทางเลือกที่ยากลำบาก: หยุดซื้อ Bitcoin โดยสิ้นเชิง หรืออาจขาย Bitcoin และลดเงินปันผล นี่ไม่ใช่การตื่นตระหนก แต่เป็นการอนุมานเชิงตรรกะจากคณิตศาสตร์ทางการเงิน

นี่คือข้อพิจารณาที่แท้จริงเบื้องหลังการสร้างเงินสำรอง เงินสำรองกำลังซื้อเวลาสำหรับ "จุดสำคัญ" นี้

แรงกดดันต่อการลดสัดส่วนของผู้ถือหุ้น

การจัดหาเงินทุนอย่างต่อเนื่องของกลยุทธ์ย่อมนำไปสู่การลดลงของมูลค่าหุ้นสามัญอย่างค่อยเป็นค่อยไป อย่างไรก็ตาม ตลาดมักประเมินระดับของการลดลงของมูลค่าหุ้นต่ำเกินไป

การออกบัตร ATM แต่ละครั้งจะลดสัดส่วนการถือหุ้นของผู้ถือหุ้นเดิม ยิ่งไปกว่านั้น Strategy ยังได้เปิดตัวหุ้นบุริมสิทธิ์หลายชุด

การจัดหาเงินทุนอย่างต่อเนื่องของกลยุทธ์ย่อมนำไปสู่การลดลงของมูลค่าหุ้นสามัญอย่างค่อยเป็นค่อยไป อย่างไรก็ตาม ตลาดมักประเมินระดับของการลดลงของมูลค่าหุ้นต่ำเกินไป

การออกบัตร ATM แต่ละครั้งจะลดสัดส่วนการถือหุ้นของผู้ถือหุ้นเดิม ยิ่งไปกว่านั้น Strategy ยังได้เปิดตัวหุ้นบุริมสิทธิ์หลายชุด

ผลที่ตามมาของโครงสร้างทุนนี้คือ ในช่วงที่สินทรัพย์มีมูลค่าเพิ่มขึ้น เงินปันผลคงที่ของหุ้นบุริมสิทธิ์จะถูกหักออกจากผลตอบแทน โดยมูลค่าที่เพิ่มขึ้นส่วนใหญ่จะไหลเข้าสู่หุ้นสามัญ อย่างไรก็ตาม ในช่วงที่สินทรัพย์มีมูลค่าลดลง เมื่อเกิดวิกฤตการณ์ นักลงทุนในหุ้นสามัญจะเป็นผู้ขาดทุนกลุ่มแรก

สรุป

แผนสำรองมูลค่า 1.44 พันล้านดอลลาร์ของ Strategy ถือเป็นช่วงตั้งรับของบริษัท "ตัวแทน Bitcoin" แห่งนี้ โดยพยายามหาจุดสมดุลระหว่างศรัทธาอันแรงกล้าและความเป็นจริงทางการเงินอันโหดร้าย สำหรับนักลงทุน นี่ไม่ใช่กลยุทธ์ที่พวกเขาซื้ออย่างงมงายอีกต่อไป แต่เป็นยักษ์ใหญ่ทางการเงินที่พยายามเอาตัวรอดในช่วงเวลาที่ผันผวน "กำแพงเงินสด" นี้จะต้านทานฤดูหนาวอันยาวนานได้หรือไม่นั้นยังคงต้องรอดูกันต่อไป มีเพียงเวลาเท่านั้นที่จะพิสูจน์ได้

กลยุทธ์กำลังเผชิญกับจุดเปลี่ยนสำคัญหลายประการ ได้แก่ จุดสำคัญในความสามารถในการระดมทุน จุดสำคัญในราคาบิตคอยน์ และจุดสำคัญในความมุ่งมั่นในการจ่ายเงินปันผล แม้ว่าเงินสำรองดอลลาร์สหรัฐฯ จะเป็นเสมือนตาข่ายนิรภัย แต่ความสำเร็จหรือความล้มเหลวของกลยุทธ์นี้ รวมถึงความสามารถในการต้านทานความผันผวนของวัฏจักร จะถูกกำหนดขึ้นในช่วง 12-24 เดือนข้างหน้าและต่อๆ ไป โดยพิจารณาจากปัจจัยต่างๆ เช่น การเคลื่อนไหวของราคาบิตคอยน์ สภาพแวดล้อมของตลาดโลก และความสามารถในการบริหารความเสี่ยงของบริษัทเอง

หากแม้แต่ผู้ที่ศรัทธา Bitcoin อย่างแรงกล้าที่สุดยังจำเป็นต้องสะสมเงินสดไว้เพื่อความปลอดภัย สำหรับนักลงทุนทั่วไป นี่อาจเป็นสัญญาณเตือนที่ดังที่สุดในรอบนี้: ศรัทธาเป็นสิ่งประเมินค่าไม่ได้ แต่การเอาตัวรอดต้องอาศัยกระแสเงินสด