Binance เพิ่งเปิดตัวผลิตภัณฑ์การลงทุนในบัญชีกระแสรายวัน USDC ใหม่ ตั้งแต่วันที่ 11 สิงหาคม ถึง 10 กันยายน ผู้ใช้จะได้รับผลตอบแทนต่อปีสูงสุด 12% สำหรับ 100,000 USDC แรกที่ฝาก ตัวเลขนี้สูงกว่าอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยของ stablecoin USD อย่างมาก จึงทำให้เกิดการพูดคุยภายในชุมชนอย่างรวดเร็ว

Binance ยังประกาศโปรโมชั่นฟรีค่าธรรมเนียมสำหรับคู่ซื้อขาย USDC ที่เลือก โปรโมชั่นนี้เปิดให้ผู้ใช้ VIP 2-9 และผู้ให้บริการสภาพคล่องแบบ Spot คู่ซื้อขายที่เข้าร่วมประกอบด้วย BNB/USDC, ADA/USDC, TRX/USDC และ XRP/USDC ในช่วงโปรโมชั่นนี้ จะมีการยกเว้นค่าธรรมเนียมทั้ง Maker และ Taker สำหรับคู่ซื้อขายเหล่านี้

Circle ผู้ออก USDC ได้เพิ่มงบประมาณการตลาดในช่วงปีที่ผ่านมา โดยเฉพาะอย่างยิ่งการลงทุนอย่างหนักในโครงการฝากเงินดอกเบี้ยสูงของ Coinbase การคาดการณ์ในตลาดเกิดขึ้นอย่างรวดเร็วว่าเงินอุดหนุนของ Binance ก็มาจาก Circle เช่นกัน ไม่ใช่จาก Binance เพียงอย่างเดียว

กลยุทธ์ระยะสั้นที่ให้ผลตอบแทนสูงนี้ไม่ใช่เรื่องแปลกในการแข่งขันของ stablecoin อย่างไรก็ตาม ด้วยการพุ่งเป้าไปที่แพลตฟอร์มอย่าง Binance ซึ่งใช้ USDT เป็นสกุลเงินหลักในการชำระหนี้ Circle จึงได้เริ่มโจมตีตำแหน่งหลักของคู่แข่งโดยตรง

รูปแบบธุรกิจและจุดอ่อนของ USDC

รายได้ของ Circle กระจายตัวอยู่ในระดับสูง ในปี 2567 รายได้ 97% มาจากดอกเบี้ยที่ได้รับจากเงินสำรอง USDC เงินสำรองเหล่านี้นำไปลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ที่จะครบกำหนดภายใน 93 วัน สัญญาซื้อคืนภายใน 7 วัน และเงินฝากออมทรัพย์แบบเรียกเก็บตามสั่งของธนาคารขนาดใหญ่ ซึ่งให้ผลตอบแทนเฉลี่ยเกือบ 4% โมเดลนี้ให้ผลตอบแทนที่ดีในช่วงที่อัตราดอกเบี้ยสูงขึ้น แต่ก็ได้รับผลกระทบอย่างรวดเร็วจากอัตราดอกเบี้ยที่ลดลง

ในรายงานการวิจัยเดือนมิถุนายน เจพีมอร์แกน เชส ประเมินว่าหากมีเงินดอลลาร์สหรัฐฯ หมุนเวียนอยู่ประมาณ 6 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ การลดอัตราดอกเบี้ยของเฟดลง 1 จุดเปอร์เซ็นต์ จะทำให้รายได้สำรองรายปีของเซอร์เคิลลดลง 600 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และ EBITDA ลดลง 200 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งหมายความว่าการเปลี่ยนแปลงนโยบายของเฟดจะส่งผลกระทบต่ออัตรากำไรของเซอร์เคิลโดยตรง ซึ่งเป็นเรื่องน่าตกใจที่เซอร์เคิลไม่มีกลุ่มธุรกิจที่จะบรรเทาผลกระทบ

นอกจากการพึ่งพาอัตราดอกเบี้ยแล้ว Circle ยังเผชิญกับแรงกดดันจากต้นทุนการจัดจำหน่ายที่สูงขึ้น เพื่อขยายส่วนแบ่งตลาดของ USDC บริษัทได้จัดตั้งพันธมิตรด้านการจัดจำหน่ายกับบริษัทแลกเปลี่ยนและบริษัทชำระเงินหลายแห่ง พันธมิตรช่องทางจำหน่ายเหล่านี้จะได้รับส่วนแบ่งรายได้ตามยอดคงเหลือของ USDC บนแพลตฟอร์มของพวกเขา ซึ่งอยู่ในช่วง 60% ถึง 70% ในปี 2567 Coinbase ได้รับรายได้ 908 ล้านดอลลาร์สหรัฐจาก Circle ซึ่งคิดเป็น 55% ของรายได้สำรอง โครงสร้างส่วนแบ่งรายได้ที่สูงนี้ส่งผลให้อัตรากำไรขั้นต้นของ Circle สูงถึง 39% ในปี 2566 และคาดว่าจะลดลงเหลือ 34% ในอนาคต

ส่วนแบ่งตลาดที่ซบเซาเป็นอีกหนึ่งความท้าทาย ณ วันที่ 12 สิงหาคม 2568 USDT ครองส่วนแบ่งตลาดสกุลเงินดิจิทัลดอลลาร์สหรัฐฯ สูงสุด โดยมีส่วนแบ่งตลาด 60.79% และมีมูลค่าหมุนเวียน 164.8 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ขณะที่ USDC มีส่วนแบ่งตลาด 24.05% และมีมูลค่าหมุนเวียน 65.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งถือเป็นช่องว่างที่สำคัญ แม้ว่า USDC จะมีข้อได้เปรียบด้านกฎระเบียบที่สำคัญในตลาดยุโรปและอเมริกา สอดคล้องกับกฎระเบียบ MiCA ของสหภาพยุโรป และอาจสอดคล้องกับกฎหมาย Genius Act ของสหรัฐอเมริกา แต่การใช้งานทั่วโลก โดยเฉพาะในตลาดเอเชียแปซิฟิกและละตินอเมริกา ยังคงตามหลัง USDT มานาน

ผู้ใช้ Stablecoin มีต้นทุนการย้ายข้อมูลต่ำ เมื่อมีผลิตภัณฑ์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่าหรือครอบคลุมมากกว่าสำหรับสถานการณ์เฉพาะ ผู้ใช้เดิมก็สามารถย้ายข้อมูลได้อย่างง่ายดาย ในขณะเดียวกัน สินทรัพย์ประเภทใหม่ เช่น กองทุนรวมตลาดเงิน (TMMF) ที่กำลังเข้ามาแทนที่ Stablecoin ในฟังก์ชันการชำระราคาและการวางหลักประกัน แนวโน้มนี้อาจลดบทบาทของ USDC ในระบบการเงินแบบออนเชนและการชำระเงินขององค์กรลง

ปัจจัยเหล่านี้ประกอบกันทำให้ Circle ต้องเผชิญกับความจริงอันน่าตกตะลึง: หาก Circle ไม่สามารถขยายการหมุนเวียนของ USDC ได้อย่างรวดเร็วก่อนที่อัตราดอกเบี้ยจะลดลง อัตรากำไรของบริษัทก็จะลดลงอย่างต่อเนื่อง อย่างไรก็ตาม การบรรลุเป้าหมายนี้ด้วยต้นทุนต่ำนั้นเป็นเรื่องยากภายใต้รูปแบบการจัดจำหน่ายในปัจจุบัน

เหตุใดจึงเลือก Binance เพื่อเปิดตัวกลยุทธ์ดอกเบี้ยสูง?

กลยุทธ์การส่งเสริมการขายของ Circle ในตลาด Stablecoin มุ่งเน้นไปที่การล็อกเงินทุนที่มีอยู่ของพันธมิตรช่องทางจำหน่าย ในช่วงสองปีที่ผ่านมา Circle ประสบความสำเร็จในการผลักดันการเติบโตของหุ้น USDC บน Coinbase ด้วยโปรแกรมฝากเงินดอกเบี้ยสูง ผู้ใช้ Coinbase สามารถรับผลตอบแทนรายปี 4%-12% จากการถือครอง USDC โดยเงินอุดหนุนดอกเบี้ยนี้ส่วนใหญ่มาจากงบประมาณส่งเสริมการขายของ Circle เอง เหตุผลเบื้องหลังการอุดหนุนนี้ค่อนข้างตรงไปตรงมา กล่าวคือ เมื่อหุ้น USDC เติบโตขึ้น ขนาดของเงินสำรองก็จะขยายตัว และรายได้ดอกเบี้ยของ Circle จากการลงทุนในเงินสำรองก็จะเพิ่มขึ้นเช่นกัน

ในกรณีของ Coinbase การผูกมัดโปรโตคอลช่วยรับประกันเสถียรภาพในระยะยาวของความร่วมมือนี้ Circle จ่ายค่าคอมมิชชั่นตามยอดคงเหลือเฉลี่ยรายวันของ USDC บนแพลตฟอร์ม Coinbase ซึ่งเป็นเปอร์เซ็นต์ที่สูงกว่าส่วนแบ่งตลาดจริงของ Coinbase อย่างมาก แรงจูงใจที่สูงนี้ช่วยให้ Coinbase ยังคงส่งเสริม USDC อย่างต่อเนื่อง แม้จะให้ผลตอบแทนเงินฝากที่สูงกว่าตลาดแก่ผู้ใช้ก็ตาม

อย่างไรก็ตาม ในปัจจุบันยังไม่มีข้อมูลสาธารณะที่เปิดเผยข้อตกลงตามสัญญาที่เฉพาะเจาะจงระหว่าง Circle และ Binance สำหรับกิจกรรมที่มีดอกเบี้ยสูงนี้ แต่เมื่อพิจารณาร่วมกับรูปแบบความร่วมมือในการจัดจำหน่ายทั่วไปในอุตสาหกรรมแล้ว เราสามารถอนุมานตรรกะของการไหลของเงินทุนได้

โดยทั่วไปแล้ว ผู้ออกตราสารจะจ่ายค่าธรรมเนียมส่งเสริมการขายหรือส่วนแบ่งรายได้ตามจำนวนเหรียญ Stablecoin บนแพลตฟอร์มของตน ค่าธรรมเนียมนี้มาจากดอกเบี้ยที่ได้รับจากกองทุนสำรองของผู้ออกตราสาร สำหรับ USDC กองทุนสำรองนี้ส่วนใหญ่ลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะสั้นและสัญญาซื้อคืน โดยให้ผลตอบแทนประมาณ 4% Circle สามารถกระจายรายได้ส่วนนี้ให้กับพันธมิตรช่องทางการจัดจำหน่าย เพื่อแลกกับการเข้าถึงการบริหารจัดการทางการเงิน การสนับสนุนคู่ซื้อขาย และทรัพยากรทางการตลาดที่มากขึ้น

ในโปรโมชั่นปัจจุบันของ Binance อัตราดอกเบี้ยสูงจะมีระยะเวลาเพียงหนึ่งเดือนเท่านั้น เนื่องจากระยะเวลาที่สั้นนี้ ความร่วมมือนี้จึงน่าจะเป็นค่าธรรมเนียมโปรโมชั่นเพียงครั้งเดียวมากกว่าข้อตกลงการจัดจำหน่ายระยะยาว Circle จะจ่ายเงินอุดหนุนให้กับ Binance ในช่วงโปรโมชั่น ซึ่งจะถูกส่งต่อไปยังผู้ใช้โดยตรงในรูปแบบของผลตอบแทนที่สูง ตัวอย่างเช่น ผู้ใช้ที่ถือ 100,000 USDC จะได้รับดอกเบี้ยประมาณ 333 ดอลลาร์สหรัฐต่อเดือน โดยมีอัตราผลตอบแทนปกติที่ 4% เพื่อให้ได้ผลตอบแทนต่อปี 12% ดอกเบี้ยรายเดือนจะต้องสูงถึง 1,000 ดอลลาร์สหรัฐ โดยส่วนต่างจะถูกชดเชยด้วยเงินอุดหนุน

Binance คือตลาดแลกเปลี่ยนสกุลเงินดิจิทัลที่ใหญ่ที่สุดในโลกเมื่อพิจารณาจากปริมาณการซื้อขาย และเป็นศูนย์กลางการชำระเงินหลักของ USDT แคมเปญดอกเบี้ยสูงของ Circle มีวัตถุประสงค์เชิงกลยุทธ์ที่ชัดเจน นั่นคือการแข่งขันเพื่อชิงเงินทุนจากผู้ใช้บนพื้นที่ของ USDT สำหรับผู้ออกหลักทรัพย์ที่เสียเปรียบในส่วนแบ่งตลาดมายาวนาน นี่คือความท้าทายโดยตรงต่อคู่แข่งรายใหญ่ที่สุด การเลือก Binance ยังมีบริบทเชิงเวลา ธนาคารกลางสหรัฐฯ กำลังจะเข้าสู่วงจรการลดอัตราดอกเบี้ย และโดยทั่วไปตลาดคาดการณ์ว่าอัตราดอกเบี้ยจะลดลง สำหรับ Circle ซึ่งพึ่งพารายได้จากดอกเบี้ยจากเงินสำรองเป็นหลัก นี่เป็นโอกาสที่ต้องดำเนินการตั้งแต่เนิ่นๆ การขยายเงินสำรองก่อนที่อัตราดอกเบี้ยจะลดลงจะช่วยสร้างเกราะป้องกันรายได้โดยรวม แม้ว่าผลตอบแทนจะลดลงก็ตาม

ปัญหาของวงกลม

เงินอุดหนุนดอกเบี้ยสูงสามารถขยายขนาดกองทุนได้อย่างรวดเร็วในระยะสั้น แต่แทบจะไม่สามารถแปลงเป็นการคงสภาพระยะยาวได้โดยตรง Stablecoins มีต้นทุนการสับเปลี่ยนระหว่างตลาดแลกเปลี่ยนที่ต่ำ ทำให้ผู้ใช้สามารถปรับคู่ซื้อขายหรือสกุลเงินที่ใช้ชำระราคาได้อย่างง่ายดาย เมื่อการอุดหนุนสิ้นสุดลง หาก USDC ไม่สามารถสร้างความได้เปรียบที่มั่นคงในแง่ของความลึกในการซื้อขาย ช่องทางการชำระเงิน และหลักประกันจากตราสารอนุพันธ์ เงินทุนอาจไหลกลับไปยัง USDT หรือ Stablecoin อื่นๆ ที่ให้ผลตอบแทนสูงได้ภายในไม่กี่วัน

รายงานทางการเงินฉบับใหม่ของ Circle แสดงให้เห็นว่า "ค่าใช้จ่ายรวมในการจัดจำหน่าย ธุรกรรม และค่าใช้จ่ายอื่นๆ" ในไตรมาสที่ 2 อยู่ที่ 407 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 64% เมื่อเทียบกับปีก่อน ซึ่งส่วนใหญ่เป็นผลมาจากการเพิ่มขึ้นของยอดคงเหลือหมุนเวียนของ USDC การขยายการถือครองของ Coinbase และการเพิ่มขึ้นของการชำระเงินในการจัดจำหน่ายกับพันธมิตรเชิงกลยุทธ์รายใหม่

เงินอุดหนุนยังเพิ่มการพึ่งพาช่องทางการจัดจำหน่าย หาก Binance เข้าร่วมเป็นพันธมิตรที่มีอัตราดอกเบี้ยสูง Circle น่าจะนำรูปแบบการแบ่งปันรายได้มาใช้กับทั้ง Coinbase และ Binance ซึ่งเป็นแพลตฟอร์มแลกเปลี่ยนหลักสองแห่ง เพื่อรักษาส่วนแบ่งตลาด รูปแบบนี้มีต้นทุนส่วนเพิ่มสูง และสัดส่วนของค่าธรรมเนียมการตลาดต่อรายได้น่าจะเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ ในแต่ละช่องทางหลัก การแข่งขันที่เข้มข้นขึ้นทำให้ผู้จัดจำหน่ายมีอำนาจต่อรองมากขึ้นในการเจรจา ทำให้พวกเขาเรียกร้องค่าคอมมิชชั่นที่สูงขึ้นหรือขยายระยะเวลาการอุดหนุนได้

การลงทุนใน Binance ครั้งนี้แตกต่างจากความร่วมมือระยะยาวกับ Coinbase ตรงที่ดูเหมือนจะเป็นการดำเนินการเชิงกลยุทธ์ระยะสั้นที่เข้มข้น ซึ่งออกแบบมาเพื่อทดสอบว่า USDT สามารถใช้ประโยชน์จากการย้ายเงินทุนได้หรือไม่ แม้ว่าข้อดีของ USDT จะรวมถึงการลงทุนที่ควบคุมได้และผลลัพธ์ที่วัดผลได้ แต่ข้อเสียก็สำคัญเช่นกัน หลังจากเงินอุดหนุนสิ้นสุดลง เงินทุนอาจไหลกลับอย่างรวดเร็ว ทำให้การรักษาเงินทุนมีความท้าทายมากขึ้น

ในระยะสั้น ความสำคัญของการเคลื่อนไหวครั้งนี้อยู่ที่การขยายฐานเงินสำรองก่อนการปรับลดอัตราดอกเบี้ย ซึ่งจะช่วยสร้างเกราะป้องกันการลดลงของผลตอบแทนในอนาคต นอกจากนี้ยังเป็นเครื่องยืนยันถึงประสิทธิภาพของกลยุทธ์อัตราดอกเบี้ยสูงที่นำมาใช้ในตลาดหลักทรัพย์หลัก ซึ่งเป็นพื้นฐานสำหรับการนำไปใช้ซ้ำในตลาดอื่นๆ ในระยะยาว Circle ยังคงเผชิญกับความท้าทายสำคัญหลายประการ รวมถึงการบีบอัดกำไรเนื่องจากการพึ่งพาเงินอุดหนุน ความเสียเปรียบในการเจรจาแบ่งรายได้กับพันธมิตรช่องทาง และความเป็นไปได้ที่จะถูกโจมตีกลับด้วย USDT ความเสี่ยงของการพึ่งพารายได้จากดอกเบี้ยสำรองเพียงอย่างเดียวจะยิ่งเพิ่มขึ้นในช่วงวัฏจักรอัตราดอกเบี้ยขาลง หากไม่สร้างอุปสงค์ที่มั่นคงในสถานการณ์ต่างๆ เช่น การซื้อขาย การชำระเงิน และการชำระบัญชีข้ามพรมแดน การเพิ่มส่วนแบ่งตลาดอย่างยั่งยืนจะเป็นเรื่องยาก

ในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้า Circle อาจริเริ่มการอุดหนุนระยะสั้นที่คล้ายคลึงกันนี้บนแพลตฟอร์มหลักอื่นๆ โดยเฉพาะอย่างยิ่งการมุ่งเน้นไปที่คู่ซื้อขายที่มีสภาพคล่องสูงและตลาดซื้อขายความถี่สูง อย่างไรก็ตาม หากกลยุทธ์ดังกล่าวขาดการสนับสนุนการพัฒนาสถานการณ์ในระยะยาว ผลกระทบต่อภูมิทัศน์ตลาด stablecoin จะยังคงจำกัดอยู่

สำหรับ Circle งานนี้เป็นเสมือนการทดสอบตลาดมากกว่า การที่งานนี้จะสามารถสร้างผลกระทบที่ใหญ่ขึ้นในตลาด stablecoin ได้หรือไม่นั้น ขึ้นอยู่กับว่า USDC สามารถสร้างความสามารถในการแข่งขันระดับโลกที่แข็งแกร่งขึ้นนอกเหนือจากการอุดหนุนได้หรือไม่