อุตสาหกรรมไพรเวทอิควิตี้กำลังเผชิญกับจุดเปลี่ยนที่สำคัญอย่างยิ่ง

รายงานล่าสุดจาก Bain & Company แสดงให้เห็นว่าอุตสาหกรรมไพรเวทอิควิตี้ให้ผลตอบแทนแก่นักลงทุนค่อนข้างต่ำติดต่อกันเป็นปีที่สี่ โดยมีอัตราการจ่ายเงินปันผลเพียง 14% ในปี 2025 ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดนับตั้งแต่เกิดวิกฤตการณ์ทางการเงินโลกในปี 2008-2009 ในขณะเดียวกัน อุตสาหกรรมนี้มีบริษัทที่ยังขายไม่ออกประมาณ 32,000 แห่ง คิดเป็นมูลค่าสินทรัพย์ 3.8 ล้านล้านดอลลาร์ และสถานการณ์การขายออกก็ยังคงแย่ลงเรื่อยๆ

แรงกดดันนี้กำลังเปลี่ยนแปลงภูมิทัศน์ของอุตสาหกรรม การระดมทุนกระจุกตัวอยู่ในมือของสถาบันชั้นนำ ทำให้กองทุนขนาดเล็กและขนาดกลางดำเนินงานได้ยาก โรแมง เบกราเมียน หุ้นส่วนผู้จัดการของ GP Score กล่าวอย่างตรงไปตรงมาว่า "การอยู่รอดของผู้ที่แข็งแกร่งที่สุดตามหลักดาร์วินที่รอคอยมานานกำลังเกิดขึ้น" และผู้จัดการกองทุนขนาดเล็กที่ไม่โดดเด่นบางรายจะเผชิญกับการสูญพันธุ์

ในขณะเดียวกัน TrendFocus รายงานว่ามีสัญญาณน่าเป็นห่วงเกี่ยวกับแรงกดดันที่เกิดขึ้นในตลาดสินเชื่อส่วนบุคคล ออร์แลนโด เจเมส ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายการลงทุนของ Fourier Asset Management ได้ออกคำเตือนอย่างหนักแน่นว่า "สัญญาณอันตรายที่เราเห็นในภาคสินเชื่อส่วนบุคคลในปัจจุบันนั้นคล้ายคลึงกับเหตุการณ์ในปี 2007 อย่างมาก" ธนาคารดอยช์แบงก์ได้อธิบายสถานการณ์ปัจจุบันว่า "มีหมอกหนาทึบ แต่ไม่มีเปลวไฟที่ชัดเจน"

ผลตอบแทนลดลงต่ำสุดเป็นประวัติการณ์ และปัญหาการตัดสินใจขายหุ้นออกก็ยิ่งแย่ลงเรื่อยๆ

จากข้อมูลของ Bain & Company สัดส่วนการลงทุนในหุ้นเอกชนต่อมูลค่าสินทรัพย์สุทธิจะยังคงอยู่ที่ 14% ในปี 2025 ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดเป็นอันดับสองนับตั้งแต่ช่วงวิกฤตการเงินปี 2008 และเป็นปีที่สี่ติดต่อกันที่อยู่ในระดับต่ำ

แรงกดดันในฝั่งการขายออกก็มีความสำคัญไม่แพ้กัน รายงานแสดงให้เห็นว่าจำนวนธุรกรรมการขายออกจะลดลง 2% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้าในปี 2025 และระยะเวลาการถือครองสินทรัพย์โดยเฉลี่ยได้ขยายจากห้าถึงหกปีระหว่างปี 2010 ถึง 2021 ไปเป็นประมาณเจ็ดปี

รีเบคก้า บูรัค หัวหน้าฝ่ายปฏิบัติการด้านไพรเวทอิควิตี้ระดับโลกของ Bain & Company ชี้ให้เห็นว่า บริษัทจัดการได้ขายสินทรัพย์ "ล้ำค่า" ออกไปแล้ว แต่กลับพบว่าการขายสินทรัพย์ที่มีแนวโน้มไม่แน่นอนนั้นทำได้ยาก เธอกล่าวว่า "เมื่อบริษัทถือครองสินทรัพย์นานกว่าห้าหรือหกปี อัตราผลตอบแทนภายในจะไม่ค่อยดีนัก"

การระดมทุนก็ได้รับแรงกดดันเช่นกัน การระดมทุนของกองทุนซื้อกิจการโดยใช้เงินกู้ยืม (Leveraged buyout fund) ลดลง 16% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า เหลือ 395 พันล้านดอลลาร์ในปี 2025 และจำนวนกองทุนที่ระดมทุนได้สำเร็จลดลง 23% ซึ่งเป็นการลดลงติดต่อกันเป็นปีที่สี่ บูรัคยังชี้ให้เห็นว่าความไม่แน่นอนที่เกิดจากภาษีนำเข้าของทรัมป์ทำให้กิจกรรมการทำข้อตกลงหยุดชะงักลงอย่างกะทันหันในช่วงต้นปี 2025 ในขณะที่ในเดือนมกราคมของปีนั้น โมเมนตัมของการทำข้อตกลงดู "แข็งแกร่งอย่างมาก"

ธุรกรรมขนาดใหญ่ปกปิดจุดอ่อนเชิงโครงสร้าง โดยกองทุนขนาดเล็กและขนาดกลางต้องแบรับผลกระทบมากที่สุด

แม้ว่ามูลค่าธุรกรรมการควบรวมและซื้อกิจการทั่วโลกจะเพิ่มขึ้นอย่างมากถึง 44% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า มาอยู่ที่ 904 พันล้านดอลลาร์ในปี 2025 แต่ก็มีความแตกต่างเชิงโครงสร้างที่ชัดเจนอยู่เบื้องหลังตัวเลขที่น่าประทับใจนี้

รายงานของ Bain ชี้ให้เห็นว่า ดีลขนาดใหญ่เพียง 13 ดีลที่มีมูลค่าเกิน 10 พันล้านดอลลาร์ คิดเป็นประมาณ 30% ของมูลค่าธุรกรรมทั้งหมด โดยส่วนใหญ่กระจุกตัวอยู่ในตลาดสหรัฐฯ ในขณะเดียวกัน จำนวนดีลโดยรวมลดลง 6% เหลือ 3,018 ดีล โดยการแปรรูปบริษัทขนาดใหญ่ เช่น Electronic Arts มีผลกระทบจำกัดต่อการดูดซับสินทรัพย์ที่ยังขายไม่ออกของอุตสาหกรรมมูลค่า 3.8 ล้านล้านดอลลาร์

ไคล์ วอลเตอร์ส นักวิเคราะห์อาวุโสจาก PitchBook ผู้ให้บริการข้อมูลตลาดเอกชน กล่าวว่า สถาบันขนาดใหญ่มีเกราะป้องกันที่แข็งแกร่งกว่าเมื่อการซื้อขายและการขายออกชะลอตัวลง เนื่องจากพวกเขามีกลยุทธ์ที่หลากหลายและบริหารจัดการเงินทุนจำนวนมาก

"แรงกดดันนี้ส่งผลกระทบอย่างมากต่อผู้จัดการกองทุนขนาดกลาง โดยเฉพาะผู้จัดการกองทุนหน้าใหม่ที่พยายามสร้างความโดดเด่นเหนือผู้จัดการกองทุนรายอื่นๆ"

วอลเตอร์สยังเตือนอีกว่า "ในสภาพแวดล้อมปัจจุบัน กองทุนจำนวนมาก ทั้งขนาดใหญ่และขนาดเล็ก กำลังดิ้นรนเพื่อระดมทุน และผู้จัดการกองทุนหลายรายได้ระดมทุนกองทุนสุดท้ายไปแล้วโดยไม่รู้ตัวด้วยซ้ำ" เขากล่าวเสริมว่า ผู้จัดการกองทุนที่ผลงานต่ำกว่ามาตรฐาน "มีแนวโน้มที่จะถูกยุบเลิกอย่างเงียบๆ และนั่นจะเป็นสิ่งเดียวที่โลกภายนอกจะได้เห็นและได้ยิน"

การกำจัดตามหลักดาร์วิน: การผสมผสาน การกลายเป็นซอมบี้ และการสูญพันธุ์

ท่ามกลางการควบรวมกิจการในอุตสาหกรรม ความคิดเห็นเกี่ยวกับอนาคตจึงแตกต่างกันไป ผู้นำในอุตสาหกรรมบางรายคาดการณ์ว่าการควบรวมกิจการจะเร่งตัวขึ้น แต่เบกราเมียนจาก GP Score ยังคงไม่มั่นใจ

การกำจัดตามหลักดาร์วิน: การผสมผสาน การกลายเป็นซอมบี้ และการสูญพันธุ์

ท่ามกลางการควบรวมกิจการในอุตสาหกรรม ความคิดเห็นเกี่ยวกับอนาคตจึงแตกต่างกันไป ผู้นำในอุตสาหกรรมบางรายคาดการณ์ว่าการควบรวมกิจการจะเร่งตัวขึ้น แต่เบกราเมียนจาก GP Score ยังคงไม่มั่นใจ

เขาชี้ให้เห็นว่า "ไม่ใช่บริษัท PE ทุกแห่งที่ BlackRock และ Apollo จะเข้าซื้อกิจการได้ และพวกเขาก็ไม่ได้สนใจที่จะซื้อทุกบริษัท" โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อสินทรัพย์ที่ขายนั้นโดยพื้นฐานแล้วเป็นรายได้ค่าธรรมเนียมการจัดการที่เชื่อมโยงกับสินทรัพย์ "สีเทา" ซึ่งยากต่อการขายหรือประเมินมูลค่า ความเต็มใจในการเข้าซื้อกิจการของแพลตฟอร์มขนาดใหญ่จึงมีจำกัด

ลูซินดา กัทรี หัวหน้าของ Mergermarket ชี้ให้เห็นถึงอีกแนวทางหนึ่ง นั่นคือ "การทำให้เป็นซอมบี้" ผู้จัดการบางรายเลือกที่จะโอนสินทรัพย์ไปยังบริษัทที่จัดตั้งขึ้นเพื่อดำเนินธุรกิจต่อ เพื่อเพิ่มสภาพคล่องให้กับนักลงทุน ในขณะที่ยังคงถือครองสินทรัพย์เหล่านั้นไว้ ซึ่งเป็นการซื้อเวลาโดยพื้นฐานแล้ว

อย่างไรก็ตาม เธอเตือนว่าโมเดลนี้จะไม่ยั่งยืนหากกองทุนไม่สามารถจัดสรรเงินทุนให้กับนักลงทุนได้อย่างสม่ำเสมอ กัทรีคาดการณ์ว่าปี 2026 จะเป็นปีสำคัญในการแยกแยะระหว่างผู้จัดการที่ "สามารถทำตามสัญญาได้" กับผู้ที่ "ทำไม่ได้" โดยเธออธิบายการปรับโครงสร้างอุตสาหกรรมครั้งนี้ว่าเป็น "การกำจัดแบบดาร์วินอย่างสมบูรณ์"

กลยุทธ์เดิมใช้ไม่ได้ผลอีกต่อไปแล้ว "12% คือ 5% รูปแบบใหม่"

แม้แต่สถาบันที่รอดพ้นจากการปรับโครงสร้างครั้งนี้ การทำกำไรก็ยากกว่าเดิมมาก

จากบทความใน Wall Street Insights บริษัท Bain & Company ชี้ให้เห็นว่าในช่วงทศวรรษ 2010 ด้วยต้นทุนการกู้ยืมที่ต่ำมากและอัตราส่วนราคาต่อกำไรที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง กองทุนซื้อกิจการมักต้องการเพียงแค่บริษัทในพอร์ตโฟลิโอของตนมีการเติบโตของกำไรเพียงเล็กน้อย ก็สามารถสร้างผลตอบแทนเป็นสองเท่าหรือมากกว่านั้นได้ภายในห้าปี

แรงหนุนดังกล่าวได้จางหายไปแล้ว ด้วยต้นทุนการกู้ยืมในปัจจุบันที่เข้าใกล้ 8% ถึง 9% และอัตราส่วนราคาต่อกำไรที่ค่อนข้างคงที่ Bain สรุปการเปลี่ยนแปลงนี้ว่า "12% คือ 5% ใหม่" ซึ่งหมายความว่าอัตราการเติบโตของ EBITDA ต่อปีของบริษัทในพอร์ตโฟลิโอจำเป็นต้องเพิ่มขึ้นจากประมาณ 5% ถึง 10% เป็น 12% เพื่อให้ได้ผลตอบแทนจากการลงทุนในระดับเดียวกันที่ 2.5 เท่า

รีเบคก้า บูรัค กล่าวว่า ในอดีต การรักษาระดับการเติบโตของ EBITDA ต่อปีที่ 5% ก็เพียงพอแล้วก่อนการขาย “เมื่อพิจารณาจากระดับอัตราดอกเบี้ยและอัตราส่วนการประเมินมูลค่าในปัจจุบัน ณ เวลาที่เข้าและออกจากตลาด คุณจะต้องเติบโตที่ 12% ต่อปีเป็นเวลาห้าปีจึงจะได้รับผลตอบแทนในระดับเดียวกัน”

วอลเตอร์สยังชี้ให้เห็นว่า "สภาพแวดล้อมในปัจจุบันกำลังทดสอบอย่างแท้จริงว่าผู้จัดการกองทุนสามารถสร้างมูลค่าจากการดำเนินงานได้มากแค่ไหน แทนที่จะพึ่งพาการจัดการทางการเงินบางประเภทเพื่อสร้างผลตอบแทน" ซึ่งหมายความว่าผู้จัดการกองทุนต้องผลักดันการเติบโตของกำไรของบริษัทในพอร์ตโฟลิโอของตนผ่านมาตรการที่เป็นรูปธรรม เช่น การควบคุมราคา การปรับปรุงเงินทุนหมุนเวียน และการยกระดับการบริหารจัดการ แทนที่จะพึ่งพาเพียงแค่หนี้ราคาถูกเพื่อไล่ตามอัตราส่วนการประเมินมูลค่า

วิกฤตสินเชื่อของกองทุนไพรเวทอิควิตี้ในปัจจุบัน เป็นวิกฤตสินเชื่อซับไพรม์รอบใหม่หรือไม่?

สถานการณ์ที่ย่ำแย่ของภาคการลงทุนในหุ้นเอกชนไม่ใช่ปรากฏการณ์ที่เกิดขึ้นเฉพาะที่ใดที่หนึ่งเท่านั้น จากข้อมูลของ TrendFund สัญญาณที่น่าเป็นห่วงเกี่ยวกับแรงกดดันกำลังปรากฏขึ้นในตลาดสินเชื่อเอกชนด้วยเช่นกัน

ออร์แลนโด เจเมส ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายการลงทุนของ Fourier Asset Management เตือนว่า "สัญญาณอันตรายที่เราเห็นในภาคการให้สินเชื่อเอกชนในปัจจุบันนั้นคล้ายคลึงกับเหตุการณ์ในปี 2007 อย่างมาก" โดยเฉพาะอย่างยิ่งการเสื่อมถอยของข้อกำหนดการคุ้มครองผู้ให้กู้และความเสี่ยงจากความไม่สอดคล้องกันของสินทรัพย์ที่ถูกปกปิดไว้ด้วยเงื่อนไขสภาพคล่องที่ซับซ้อน

รายงานที่เผยแพร่โดยธนาคารดอยช์แบงก์ในเดือนกุมภาพันธ์แสดงให้เห็นว่า ส่วนลดของราคาหุ้นเมื่อเทียบกับมูลค่าสินทรัพย์สุทธิของกองทุนที่เป็นส่วนประกอบของดัชนี S&P BDC นั้นแตะระดับสูงสุดนับตั้งแต่การระบาดของโควิด-19 เหตุการณ์ต่างๆ เช่น การที่ Blue Owl กำหนดข้อจำกัดในการไถ่ถอนกองทุนหนึ่งของตน และการที่ผู้ถือหุ้นไพรเวทอิควิตี้ของ Breitling ลดมูลค่าการลงทุนของตนลงครึ่งหนึ่ง ยิ่งทำให้เกิดความตื่นตระหนกในตลาดมากขึ้น

อย่างไรก็ตาม ธนาคารดอยช์แบงก์ค่อนข้างระมัดระวังในการประเมินความเสี่ยงเชิงระบบ โดยอธิบายสถานการณ์ปัจจุบันว่า "ควันหนา แต่ไฟยังไม่ชัดเจน" เชื่อว่าเงื่อนไขสำหรับการแพร่กระจายของวิกฤตในตลาดวงกว้างยังไม่เกิดขึ้น และชี้ให้เห็นว่าเงินสำรอง "ผงแห้ง" กว่า 3 ล้านล้านดอลลาร์ในกองทุนไพรเวทอิควิตี้อาจเป็นตัวช่วยสำคัญ

นอกจากนี้ Deutsche Bank ยังระบุตัวชี้วัดสำคัญ 4 ประการที่ต้องติดตามอย่างใกล้ชิด ได้แก่ การเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วของส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย การหดตัวอย่างมากของกำไรของบริษัท แรงกดดันในตลาดพันธบัตรรัฐบาล และการเปลี่ยนแปลงข้อกำหนดด้านกฎระเบียบหรือเงินทุนของธนาคารสำหรับการลงทุนในตลาดหุ้นเอกชน ปัจจุบัน ตัวชี้วัดทั้งสี่นี้ยังไม่ถึงระดับที่เป็นอันตราย

อย่างไรก็ตาม รีเบคก้า บูรัค จาก Bain & Company ยังคงเชื่อว่า การลงทุนในหุ้นเอกชนยังคงเป็นตัวเลือกการลงทุนที่แข็งแกร่งโดยรวม เนื่องจากให้ความหลากหลายในการลงทุนซึ่งหาไม่ได้อีกแล้วในตลาดหลักทรัพย์ “มันแค่ติดอยู่กับที่ในตอนนี้” เธอกล่าว