โดย วิลเลียม มูกายาร์

แปลโดย : เดซี่ มาร์สไฟแนนซ์

จะประเมินมูลค่าของเครือข่ายแบบกระจายอำนาจได้อย่างไร? วิลเลียม มูกายา เสนอว่า: อินเทอร์เน็ตในยุคใหม่ทุกยุคต้องการแนวคิดใหม่เกี่ยวกับการวัดมูลค่า

การประเมินมูลค่าของเครือข่ายบล็อคเชนในปัจจุบันนี้ชวนให้นึกถึงยุคอินเทอร์เน็ตในยุคแรกๆ เมื่อโมเดลทางการเงินดั้งเดิมยังคงดิ้นรนที่จะปรับตัวให้เข้ากับเทคโนโลยีใหม่ๆ

แม้ว่าจะมีการนำไปใช้อย่างแพร่หลายมากขึ้น แต่เครือข่ายบล็อคเชนยังคงขาดวิธีการประเมินค่ามาตรฐาน และโมเดลที่มีอยู่ก็ยังไม่สมบูรณ์หรือมีข้อบกพร่อง

กรอบการประเมินมูลค่าใหม่ ๆ มุ่งเน้นไปที่ "ความเร็วและการไหลของเงินทุน" โดยการวัดมูลค่าโดยการติดตามการไหลของสกุลเงินและสินทรัพย์ในเศรษฐกิจบล็อคเชน (คล้ายกับวัฏจักรเศรษฐกิจ)

การประเมินมูลค่าเครือข่ายบล็อคเชนในปัจจุบันทำให้คนในยุคแรกๆ ของอินเทอร์เน็ตรู้สึกคุ้นเคยกันดี ในช่วงทศวรรษ 1990 นักวิเคราะห์ นักลงทุน และผู้ประกอบการต่างพยายามอย่างหนักในการนำแบบจำลองทางการเงินที่คุ้นเคยมาใช้กับเทคโนโลยีที่ไม่คุ้นเคยเลย ในตอนนั้น บริษัทที่มีเพียงเว็บไซต์และแผนธุรกิจสามารถสร้างมูลค่าได้หลายร้อยล้านหรืออาจถึงพันล้านดอลลาร์โดยอิงจากตัวชี้วัดที่จับต้องไม่ได้ เช่น "ปริมาณการเข้าใช้ของผู้ใช้"

เรื่องราวไม่ได้จบลงด้วยดี แต่เมื่อมองย้อนกลับไป ปีแรกๆ ที่วุ่นวายเหล่านั้นได้สอนบทเรียนอันมีค่าให้ได้เรียนรู้ว่า เทคโนโลยีจะพัฒนาเร็วกว่ากฎเกณฑ์ทางการเงินเสมอ และในที่สุดแล้วโมเดลการประเมินมูลค่าจะต้องปรับตัวให้เข้ากับรูปแบบของนวัตกรรม

ปัจจุบัน เราเผชิญกับปัญหาที่คล้ายคลึงกันในพื้นที่บล็อคเชน แม้จะมีการนำไปใช้มากขึ้น โครงสร้างพื้นฐานที่เติบโตเต็มที่ และศักยภาพทางวัฒนธรรมและเศรษฐกิจที่ปฏิเสธไม่ได้ แต่ยังคงขาดวิธีการมาตรฐานที่ได้รับการยอมรับอย่างกว้างขวางสำหรับการประเมินมูลค่าเครือข่ายบล็อคเชน โมเดลที่มีอยู่ไม่กี่แบบเป็นเพียงข้อมูลอ้างอิงเชิงทิศทาง แต่ยังคงมีข้อบกพร่องหรือไม่สมบูรณ์แบบ

เพื่อสำรวจทิศทางในอนาคต เราต้องมองย้อนกลับไปว่าเรามาจากไหน

การประเมินมูลค่าอินเทอร์เน็ตครั้งแรก: เศรษฐกิจแบบมองผ่านๆ ไม่ใช่รายได้ที่แท้จริง (กลางทศวรรษ 1990-2000)

ในช่วงกลางถึงปลายทศวรรษ 1990 อินเทอร์เน็ตยังคงเป็นสถานที่ที่ไม่แน่นอน นักลงทุนไม่มีความคิดว่า "ความสำเร็จ" สำหรับบริษัทดิจิทัลควรเป็นอย่างไร ดังนั้นพวกเขาจึงพึ่งพาตัวชี้วัดที่วัดได้ เช่น จำนวนการเข้าชมเพจ จำนวนการแสดงโฆษณาแบนเนอร์ จำนวนผู้เยี่ยมชมที่ไม่ซ้ำกัน หรือจำนวนผู้ใช้ที่ใช้งานจริงต่อเดือน (MAU) ตัวชี้วัดแบบหยาบๆ เหล่านี้แสดงถึงความสนใจของผู้ใช้ซึ่งกลายมาเป็นมาตรฐานโดยพฤตินัยของมูลค่า ตรรกะนั้นง่ายมาก: หากผู้คนนับล้านเข้าชมเว็บไซต์ของคุณ การสร้างรายได้ก็จะตามมา

มูลค่าบริษัทพุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว บริษัทสตาร์ทอัพอย่าง Pets.com (ดูรูปภาพ) Webvan และ eToys ระดมทุนได้หลายร้อยล้านดอลลาร์จากคำมั่นสัญญาว่าจะครองตลาด แต่รายได้กลับกลายเป็นเรื่องรอง และผลกำไรกลับกลายเป็นเรื่องตลก เมื่อฟองสบู่ดอทคอมแตกในปี 2543 ในที่สุดจึงได้ชัดเจนว่าความสนใจของผู้ใช้ที่ไม่สร้างรายได้เป็นรากฐานที่เปราะบางสำหรับมูลค่าบริษัท

ช่วงแก้ไขหลังฟองสบู่: รายได้และอัตรากำไรกลายมาเป็นสิ่งสำคัญ (2544-2548)

หลังจากฟองสบู่ดอตคอมแตกครั้งแรก ทัศนคติของนักลงทุนก็เปลี่ยนไปอย่างมาก ตลาดต้องการหลักฐานที่เป็นรูปธรรม ไม่ใช่แค่ภาพที่สวยงาม เริ่มตั้งแต่ปี 2544 บริษัทต่างๆ ต้องแสดงรายได้และอัตรากำไรขั้นต้นที่ชัดเจน และค่อยๆ สร้างผลกำไรให้ได้

ในช่วงเวลาดังกล่าว โมเดลธุรกิจที่ไม่ยั่งยืนถูกกำจัดออกไปอย่างโหดร้าย มีเพียงบริษัทที่มีผลิตภัณฑ์จริง ลูกค้าจริง และสภาพทางการเงินที่เหมาะสมเท่านั้นที่จะอยู่รอดได้ ยกตัวอย่างเช่น Amazon บริษัทเริ่มหันความสนใจของนักลงทุนจากศักยภาพในอนาคตที่เป็นนามธรรมไปสู่ประสิทธิภาพการดำเนินงานที่แท้จริง การเติบโตของรายได้รวมอย่างต่อเนื่องและความสามารถในการควบคุมอัตรากำไรที่ปรับปรุงดีขึ้นเรื่อยๆ ช่วยสร้างความเชื่อมั่นในตลาดขึ้นมาใหม่

eBay กลายมาเป็นตัวอย่างของรูปแบบธุรกิจที่ชัดเจน: ธุรกิจที่ปรับขนาดได้ อิงตามธุรกรรม และทำกำไร ผู้รอดชีวิตเหล่านี้สอนนักลงทุนให้ประเมินมูลค่าบริษัทอินเทอร์เน็ตในลักษณะที่ใกล้เคียงกับธุรกิจดั้งเดิมมากขึ้น โดยรายงานกำไรขาดทุนจึงมีความสำคัญอย่างยิ่ง

การเติบโตของ SaaS และเศรษฐศาสตร์หน่วย (2005-2015)

ในช่วงกลางทศวรรษ 2000 มีรูปแบบใหม่ที่เรียกว่า Software as a Service (SaaS) เกิดขึ้น และตามมาด้วยภาษาใหม่แห่งการประเมินมูลค่า ซึ่งแตกต่างจากธุรกิจที่ต้องพึ่งพารายได้จากโฆษณาหรือกำไรจากการขายปลีกที่ไม่สามารถคาดเดาได้ ธุรกิจ SaaS นำเสนอกระแสรายได้ที่คาดเดาได้และต่อเนื่อง ซึ่งถือเป็นการเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญสำหรับทั้งผู้ประกอบการและนักลงทุน

ในช่วงกลางทศวรรษ 2000 มีรูปแบบใหม่ที่เรียกว่า Software as a Service (SaaS) เกิดขึ้น และตามมาด้วยภาษาใหม่แห่งการประเมินมูลค่า ซึ่งแตกต่างจากธุรกิจที่ต้องพึ่งพารายได้จากโฆษณาหรือกำไรจากการขายปลีกที่ไม่สามารถคาดเดาได้ ธุรกิจ SaaS นำเสนอกระแสรายได้ที่คาดเดาได้และต่อเนื่อง ซึ่งถือเป็นการเปลี่ยนแปลงครั้งสำคัญสำหรับทั้งผู้ประกอบการและนักลงทุน

ยุคนี้ได้ก่อให้เกิดตัวชี้วัดสำคัญดังต่อไปนี้:

ตัวชี้วัดเศรษฐศาสตร์ของหน่วยเหล่านี้ช่วยให้นักลงทุนสามารถประเมินสถานะการดำเนินงานและความสามารถในการปรับขนาดของธุรกิจได้แม่นยำยิ่งขึ้น ตลาดเริ่มให้ความสำคัญกับประสิทธิภาพการเติบโตและรายได้ประจำ โดยตอบแทนบริษัทด้วยโมเดลที่มีอัตรากำไรสูงและยั่งยืน รวมถึงความเหนียวแน่นของลูกค้า

บริษัท SaaS อาจไม่สามารถทำกำไรได้ชั่วคราว แต่หลักการก็คือตัวชี้วัดหลักของบริษัทจะต้องบอกเล่าเรื่องราวที่ชัดเจน ได้แก่ การดึงดูดลูกค้าด้วยต้นทุนต่ำ รักษาลูกค้าไว้เป็นเวลานาน และเพิ่มส่วนแบ่งในกระเป๋าสตางค์ของลูกค้าทีละน้อย แนวทางนี้ได้กลายเป็นกรอบงานหลักของการประเมินมูลค่าเทคโนโลยีสมัยใหม่ และยังคงเป็นมุมมองการประเมินกระแสหลัก

ยุคของแพลตฟอร์ม: ผลกระทบต่อเครือข่ายและมูลค่าของระบบนิเวศ (2015-ปัจจุบัน)

ในช่วงทศวรรษ 2010 บริษัทต่างๆ เช่น Facebook, Google, Uber และ Airbnb ได้กำหนดนิยามใหม่ของมูลค่าออนไลน์ บริษัทเหล่านี้ไม่ได้เป็นแค่ธุรกิจเท่านั้น แต่ยังเป็นแพลตฟอร์มอีกด้วย พลังของบริษัทเหล่านี้อยู่ที่การรวบรวมข้อมูล การควบคุมข้อมูล และผลกระทบจากเครือข่ายที่เพิ่มขึ้นตามขนาด

โมเดลการประเมินมูลค่าได้พัฒนาไปตามนั้น นักวิเคราะห์ได้เริ่มวัดผลดังนี้:

ปัจจุบัน บริษัทต่างๆ ไม่ได้รับการประเมินค่าจากรายได้เพียงอย่างเดียว แต่ยังรวมถึงการสร้างโครงสร้างพื้นฐานที่บริษัทอื่นๆ พึ่งพาอีกด้วย ซึ่งถือเป็นการก้าวกระโดดในเชิงคุณภาพ เนื่องจากการประเมินค่าเริ่มเน้นที่ตำแหน่งเชิงกลยุทธ์ ไม่ใช่แค่กระแสเงินสดเท่านั้น

ยักษ์ใหญ่อินเทอร์เน็ตในยุคปัจจุบัน: ผลกำไร ประสิทธิภาพ และคูน้ำ AI

ในช่วงทศวรรษ 2020 การประเมินมูลค่าเทคโนโลยีได้เติบโตเต็มที่ นักลงทุนในตลาดสาธารณะในปัจจุบันให้ความสำคัญกับประสิทธิภาพการดำเนินงาน ความสามารถในการทำกำไร และกระแสเงินสดอิสระ "การเติบโตโดยไม่คำนึงถึงต้นทุน" เป็นเรื่องของอดีตไปแล้ว และ "กฎ 40" ได้กลายเป็นมาตรฐานใหม่ (กล่าวคือ ผลรวมของอัตราการเติบโตของบริษัทและอัตรากระแสเงินสดอิสระควรอยู่ที่ ≥ 40%)

การประเมินมูลค่าของบริษัทต่างๆ จะพิจารณาจากลักษณะเฉพาะของแต่ละภาคส่วน โดย SaaS จะมีตัวบ่งชี้ของตัวเอง อีคอมเมิร์ซจะมีอีกชุดหนึ่ง และฟินเทคก็แตกต่างออกไป ในขณะเดียวกัน สินทรัพย์ที่จับต้องไม่ได้ เช่น โมเดล AI ที่เป็นกรรมสิทธิ์ การเป็นเจ้าของข้อมูล และคูน้ำโครงสร้างพื้นฐาน กำลังกลายมาเป็นปัจจัยหลักในการกำหนดราคาของบริษัทเทคโนโลยียักษ์ใหญ่เพิ่มมากขึ้นเรื่อยๆ

โดยสรุป ระบบการประเมินมูลค่าได้กลายเป็นมืออาชีพมากขึ้นและมีเหตุผลมากขึ้น สอดคล้องกับตัวขับเคลื่อนมูลค่าที่แท้จริงของแต่ละสาขาดิจิทัล

สิ่งนี้หมายถึงอะไรสำหรับบล็อคเชน

แม้ว่าการประเมินมูลค่าอินเทอร์เน็ตจะได้รับการยอมรับอย่างกว้างขวาง แต่บล็อคเชนยังคงติดอยู่ในภาวะที่กลืนไม่เข้าคายไม่ออกเกี่ยวกับการประเมินมูลค่า ในขณะที่บางคนพยายามใช้ตัวชี้วัดแบบดั้งเดิม เช่น กระแสเงินสดที่ลดราคา (DCF) รายได้ของผู้ตรวจสอบ หรือค่าธรรมเนียมโปรโตคอล แต่ตัวชี้วัดเหล่านี้มักจะไม่ตรงจุด ซึ่งก็เหมือนกับการใช้ต้นทุนการจัดส่งเพื่อประเมินมูลค่าของ Amazon ในปี 1998

บล็อคเชนเป็นโครงสร้างพื้นฐานสาธารณะ ไม่ใช่บริษัทเอกชน บล็อคเชนจำนวนมากพึ่งพาเงินอุดหนุนหรือการออกโทเค็นเพื่อเพิ่มรายได้ ซึ่งไม่สะท้อนถึงความต้องการที่แท้จริง ที่สำคัญกว่านั้น เนื่องจากเป็นระบบแบบกระจายอำนาจ บล็อคเชนจึงไม่ได้ถูกออกแบบมาเพื่อแสวงหากำไร แต่เพื่อเปิดใช้งานการทำงานร่วมกันโดยไม่ต้องขออนุญาตและกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่ไม่ต้องไว้วางใจ

วิธีการประเมินมูลค่าอื่น ๆ ที่เกิดขึ้นมีข้อจำกัดของตัวเอง:

มุมมองใหม่: การวัดความเร็วและการไหลของเงินทุน

เพื่อให้เกิดการพัฒนาครั้งสำคัญ เราจำเป็นต้องมีโมเดลการประเมินมูลค่าที่สะท้อนถึงแก่นแท้ของบล็อคเชน เพื่อจุดประสงค์นี้ ฉันจึงเสนอกรอบการทำงานที่อิงตาม "ความเร็วและการไหลของเงินทุน" เพื่อติดตามการไหลของเงินทุนและสินทรัพย์ในเศรษฐกิจบล็อคเชน กรอบการทำงานดังกล่าวเน้นที่รูปแบบการใช้งาน วงจรธุรกรรม และการนำเงินทุนกลับมาใช้ใหม่ และใกล้เคียงกับธรรมชาติของวงจรเศรษฐกิจที่เปลี่ยนแปลงตลอดเวลามากกว่าตัวบ่งชี้แบบคงที่ ซึ่งสะท้อนถึงวิธีการที่ครบถ้วนสมบูรณ์ของยุคแพลตฟอร์มอินเทอร์เน็ต (พรมแดนสุดท้ายของการประเมินมูลค่าเศรษฐกิจดิจิทัล)

แบบจำลองนี้ตรวจสอบ:

แบบจำลองนี้ตรวจสอบ:

แนวทางนี้ให้การวัดมูลค่าของบล็อคเชนที่มีประสิทธิภาพและดั้งเดิม ไม่เพียงแต่เน้นที่สต๊อกในระบบเท่านั้น แต่ยังติดตามการไหลด้วย และสภาพคล่องเป็นสัญญาณที่ชัดเจนที่สุดของความไว้วางใจ ประโยชน์ และความเกี่ยวข้อง เช่นเดียวกับความเร็วของเงินที่เป็นตัวบ่งชี้ความมีชีวิตชีวาทางเศรษฐกิจที่ได้รับการยอมรับ

บทสรุป: การสร้างแบบจำลองที่จำเป็นสำหรับอนาคต

การพัฒนาอินเทอร์เน็ตบอกเราว่าการเปลี่ยนแปลงทางเทคโนโลยีทุกครั้งต้องมีมุมมองทางการเงินแบบใหม่ โมเดลในช่วงแรกนั้นมักจะหยาบ แต่ความผิดพลาดที่เลวร้ายที่สุดคือการยึดติดกับกรอบงานที่ล้าสมัย

บล็อคเชนยังคงค้นหาเรื่องราวการประเมินค่าของตัวเอง

กรอบการประเมินมูลค่าในอนาคตจะต้องสร้างขึ้นผ่านนวัตกรรม ไม่ใช่การสืบทอด เช่นเดียวกับนักลงทุนอินเทอร์เน็ตในยุคแรกที่ต้องคิดค้นเครื่องมือใหม่ๆ เพื่อทำความเข้าใจสิ่งใหม่ๆ ที่มีอยู่ตรงหน้า โลกของบล็อคเชนกำลังเผชิญกับความท้าทายเดียวกันในปัจจุบัน

หากประสบความสำเร็จ เราก็ไม่เพียงแต่จะสามารถประเมินมูลค่าของบล็อคเชนได้แม่นยำยิ่งขึ้นเท่านั้น แต่ยังจะสามารถปลดล็อกศักยภาพทางเศรษฐกิจและสังคมของมันได้ในระดับลึกอีกด้วย